Giuseppe Timpone
Sta passando inosservato un fenomeno in questi giorni di fortissime tensioni geopolitiche e che stanno portando la guerra dal Medio Oriente all’Europa: i Bund non sono percepiti quel rifugio sicuro come un tempo. E’ vero, lo spread tra i BTp e i titoli tedeschi si è allargato di 7 punti base (0,07%) questa settimana fino a salire a 70 punti base, dato massimo da inizi gennaio. Ma è niente rispetto a quello che accadeva in passato ad ogni crisi riguardante l’Eurozona nello specifico o più in generale l’economia globale.
Bund ancora rifugio sicuro?
Il Bund a 10 anni ha perso l’1,1% in termini di prezzo con lo scoppio della guerra in Iran, mentre il suo omologo italiano l’1,9%.
La differenza non è più eclatante. La Germania non ha perso lo status di rifugio sicuro contro i rischi, semplicemente questi si è affievolito. Basti pensare che quando esplose la crisi dei mutui subprime nel 2011, lo spread schizzò di un massimo di 70 punti in 5 mesi; con la crisi dei debiti sovrani del 2011 s’impennò di 380 punti in 9 mesi. E con la pandemia nel 2020 di 100 punti in poche settimane.
Svolta con riarmo tedesco
Sono passati pochi giorni dall’inizio della guerra, anche se non ci sono segnali di deterioramento per i nostri bond, tali da prospettare una crisi di domanda e una fuga verso le controparti tedesche. Perché questo sta accadendo? Un assaggio lo abbiamo visto lo scorso anno in occasione del “Liberation Day”. I dazi americani hanno colpito indistintamente tutti i bond europei e, anzi, nell’ultimo anno lo spread tra BTp e Bund è collassato ai minimi dal 2008.
Ancora prima, cioè esattamente un anno fa, con l’annunciato piano di riarmo tedesco i rendimenti decennali della Germania s’impennarono in una sola seduta di oltre lo 0,40% come non accadeva dalla fine degli anni Novanta e avvicinandosi ai livelli degli altri stati nell’area.
E’ da quel momento che si è parlato apertamente sui mercati di perdita di appeal dei Bund come rifugio sicuro. La Germania è stata per decenni un’eccezione positiva nell’Eurozona e non solo. Poiché non faceva debiti, anzi riusciva persino a chiudere i bilanci in attivo, i suoi titoli di stato erano scarsi e molto ricercati. La prospettiva di un maggiore indebitamento a causa del riarmo e degli investimenti in infrastrutture accrescerà nei prossimi anni l’offerta. Pertanto, i titoli tedeschi stanno già diventando meno preziosi.
Mutate condizioni fiscali e policy BCE
Ci sono altre ragioni meno contingenti. La Banca Centrale Europea si è dotata negli anni di cosiddetti strumenti anti-spread per reagire alla frammentazione monetaria nell’area. Dopo l’OMT (Outright Monetary Transactions) di Mario Draghi nel 2012, un decennio più tardi fu la volta del TPI (Transmission Protection Instrument) sotto Christine Lagarde. Per quanto imperfetti, essi hanno segnalato agli investitori l’intenzione di Francoforte di non permettere un eccessivo disallineamento dei rendimenti non giustificato dai fondamentali.
E allora perché scommettere sui Bund come rifugio sicuro, visto che non potranno offrire molto meno degli altri bond? In altre ragioni, i guadagni sui prezzi dei titoli tedeschi risultano limitati per via istituzionale, facendo venire meno il loro appeal speculativo. Al contrario, il rischio sovrano altrove è percepito ormai molto più basso per quanto sopra indicato, oltre che per le migliorate condizioni fiscali degli stati nel Sud Europa. Le agenzie di rating stanno premiando da tempo i BTp, mentre prima li declassavano. E gli investitori fanno spazio nei loro portafogli per inserire debito italiano, mentre prima lo vendevano.
giuseppe.timpone@investireoggi.it
