Giuseppe Timpone
L’estate è iniziata bene per il mercato sovrano tricolore, con lo spread decennale ad essere sceso fino ai minimi dal 2010, prima che iniziasse la crisi del debito. La distanza con il Bund tedesco viaggia adesso in area 85 punti base, cioè 0,85%. E c’è un altro spread che si sta azzerando: con la Francia. Il nostro BTp a 10 anni offriva ieri intorno al 3,45% contro il 3,25% della Francia. Anche in questo caso parliamo di distanze ai minimi dalla primavera del lontano 2010. A tratti, poi, i rendimenti italiani sono scesi sotto i livelli transalpini sul tratto breve della curva delle scadenze. E c’è un altro segnale positivo che arriva dai rendimenti reali.
Rendimenti in calo dai massimi di ottobre 2023
Facciamo chiarezza. Al mercato interessano i rendimenti dei bond al netto dell’inflazione. Non a caso il BTp a 10 anni arrivò ad offrire il 5% nell’ottobre del 2023, essendo stata in quella fase l’inflazione italiana in doppia cifra. Man mano che questa è scesa, anche i rendimenti sono diminuiti insieme ai tassi di interesse fissati dalla Banca Centrale Europea. Risulta difficile, però, immaginare quali possano essere i rendimenti reali, visto che dovremmo conoscere in anticipo l’andamento dell’inflazione fino alla scadenza di un’obbligazione.
Difficile misurare l’inflazione futura
Difficile, anche se il mercato è solito avere le proprie aspettative d’inflazione. Il problema è che non siano affatto un dato certo. Ad esempio, nessuno aveva previsto il boom dell’inflazione europea prima del 2022. Se così fosse stato, i rendimenti nominali sarebbero saliti ben prima e, in particolare, sul tratto lungo della curva. Ecco che un modo immediato, pur neanch’esso “scientifico”, sarebbe di confrontare i livelli di rendimento offerti dai bond con i livelli attuali d’inflazione.
Poiché questi ultimi non rimangono immutati nel tempo, capite bene che sia un’analisi da prendere molto con le pinze.
Ad ogni modo, la stima preliminare dell’ISTAT per l’inflazione di giugno è dell’1,7% contro lo 0,8% della Francia (dati armonizzati). Questo ci porta a concludere che i rendimenti decennali italiani siano attualmente di circa l’1,75% contro il 2,45% degli Oat. In pratica, la Francia offre un premio dello 0,7% rispetto all’Italia. Lo spread BTp-Oat risulta negativo in termini reali. Se questo discorso può farci storcere il naso per il calcolo dei rendimenti reali a lungo termine, meno orrore può suscitare per il tratto a breve. Sui 2 anni siamo al 2,05% contro l’1,95%, ma a fronte di una maggiore inflazione italiana dello 0,9%. In questo caso, il premio francese sale allo 0,8%.
Rendimenti reali già più alti in Francia
Nei prossimi mesi, lo spread con la Francia potrebbe azzerarsi del tutto nel caso in cui le tensioni politiche a Parigi montassero sul varo della legge di bilancio e magari sfociassero in nuove elezioni politiche. Un assaggio lo si è avuto questa settimana con la mozione di censura dei socialisti contro il governo di François Bayrou, affossata solo dal mancato appoggio del Rassemblement National di Marine Le Pen.
I rendimenti reali francesi più alti degli italiani avrebbero solamente preceduto il sorpasso anche per i livelli nominali. E la Francia diverrebbe l’emittente nell’Eurozona più rischioso per il mercato. Un passaggio del testimone che saremmo ben lieti di effettuare.
