Tre buone ragioni per guardare ai bond del Portogallo con sospetto

Dopo il rally obbligazionario degli ultimi anni, forse per Lisbona è arrivato il tempo di prendersi una pausa. I prezzi non sembrano più giustificabili.

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Portogallo, fine dell'eccezione nel Sud Europa?

A dicembre, il Portogallo è stato il primo paese del Sud Europa a esibire rendimenti negativi sul mercato secondario per i suoi titoli di stato a 10 anni. Impressionante, se solo si considera che erano esplosi fin sopra il 16% nel pieno della crisi debitoria tra il 2011 e il 2012. Pur essendo di poco risaliti nelle ultime settimane, ancora oggi si aggirano appena sopra lo zero, segnalando la solidità di fondo percepita per il debito pubblico lusitano. In effetti, i “credit default swaps” a 5 anni si acquistano a un terzo di quelli italiani e denotano il minore rischio sovrano teorico di Lisbona. Prima del Covid, l’economia domestica era riuscita a crescere anche di oltre il 3%, trainata dal boom del turismo. Grazie a questo trend positivo, il rapporto debito/PIL era sceso dal 133% del 2014 al 117% del 2019. Il mercato ha assecondato e premiato gli sforzi fiscali e le riforme del paese negli ultimi anni.

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Di Portogallo, poi, si è parlato spesso come di una “eccezione” nel panorama politico del Sud Europa. E’ stato l’unico paese a non avere attraversato tensioni socio-politiche a causa delle misure di austerità seguite al bailout della Troika (UE, BCE e FMI) da 78 miliardi di euro tra il 2011 e il 2014. Il governo conservatore di Pedro Passos-Coelho è stato succeduto dal 2015 da uno tutto di sinistra a guida di Antonio Costa, il quale non ha messo in discussione il rapporto con Bruxelles e, salvo qualche aggiustamento di tiro, neppure il risanamento dei conti pubblici.

L’altro ieri, il presidente uscente Marcelo de Sousa, conservatore, è stato rieletto a furor di popolo, come da attese.

Ha ottenuto il 60,7% dei voti, pur a fronte di un’affluenza di appena il 40%, a causa del “lockdown” imposto nuovamente contro la pandemia e che ha tenuto molti elettori distanti dai seggi. Tutto bene, in apparenza, se non fosse che la candidata socialista Ana Gomes è arrivata seconda per un soffio e solamente con il 12,9%, seguita a brevissima distanza da André Ventura, un 38-enne a capo di Chega (“Basta”, in italiano), formazione della destra sovranista, che ha ottenuto l’11,9%. Alle elezioni del 2019, si era fermato all’1,3%.

I bond del Portogallo hanno corso troppo

Ventura non è un vero euro-scettico, ma si è staccato dal Partito Social-Democratico, formazione di centro-destra, puntando a una politica più dura contro l’immigrazione clandestina e più autenticamente conservatrice. Non ci sono nuove elezioni nazionali alle porte, ma quella che sembrava essere un’eccezione portoghese si sarebbe rivelata una mezza illusione domenica sera. E non solo. Al terzo trimestre scorso, a causa della crisi economica scatenata dal Covid-19, il debito pubblico di Lisbona tornava a superare il 130% del PIL. Il prodotto interno lordo dovrebbe essersi contratto di 15 miliardi nel 2020, scendendo sotto i 200 miliardi di euro.

La crisi sanitaria si sta prolungando oltremisura, gravando sulle prospettive di crescita a medio termine del paese. Senza la ripartenza del turismo, che qui incide per il 19% del PIL, si rischiano nuovi anni di economia malconcia, ergo di disavanzi fiscali sostenuti e debito in rialzo. Fine del sogno lusitano di una via di fuga dallo storico cattivo andamento dei fondamentali macro. I bond dovrebbero prendere nota di quanto stia accadendo, anche perché se non fosse per la BCE da un lato e per il fatto che ancora una porzione significativa del debito sia detenuta dai creditori pubblici europei, la spesa per interessi sarebbe superiore e deteriorerebbe ulteriormente i conti pubblici.

I mercati finanziari si sono voluti illudere che il Portogallo fosse diventato una piccola Germania nel Sud Europa, affacciata sull’Oceano Atlantico. Non è così. Ha compiuto grossi passi in avanti dal 2011 e certamente ha dimostrato di gran lunga maggiori capacità di resilienza economica e di governance durante la crisi dei debiti sovrani del decennio passato.

Tuttavia, resta un’economia con PIL pro-capite tra i più bassi in UE ed esposta alla congiuntura internazionale. La fiducia dei mercati riposta in Lisbona è stata meritata, ma eccessiva.

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