Giuseppe Timpone
In Giappone, i rendimenti sovrani sono scesi dai massimi toccati un paio di settimane fa, ma restano elevati da un punto di vista storico e il trend rialzista per il futuro sembra essere il più probabile. Il governo di Sanae Takaichi ha dovuto fare una parziale marcia indietro sulla bozza di politica economica varata a fine giugno, in cui si leggeva quanto segue:
una gestione appropriata della politica monetaria è cruciale per ottenere un’economia forte.
Boom di rendimenti e crollo dello yen in Giappone
Il mercato ha letto questa frase come la conferma dell’ingerenza politica nella politica monetaria della Banca del Giappone per impedirle di alzare i tassi di interesse e ha reagito di conseguenza: cambio dello yen ai minimi da 40 anni contro il dollaro e richiesta di rendimenti più alti per comprare i titoli di stato.
Per rassicurare gli investitori il governo ha rivisto tale bozza, precisando che “i metodi specifici della politica monetaria sono lasciati alla Banca del Giappone”. La premier ritiene, tuttavia, che lo shock del mercato non sia stato dovuto alla presentazione di una bozza neppure ufficiale. Ieri, Bloomberg riportava che a luglio i tassi di interesse saranno lasciati con ogni probabilità invariati, ma che dentro l’istituto si levano voci a favore di una stretta più veloce. Due le fonti di preoccupazione: il cambio debole, che accresce i rischi di inflazione importata; le nuove tensioni nel Medio Oriente, che stanno tenendo alti i costi dell’energia.
Tassi in rialzo, ma lentamente
I tassi in Giappone sono stati portati all’1% a giugno per frenare un’inflazione salita all’1,5% a maggio. Un dato relativamente basso, ma che viene tenuto tale dai sussidi del governo a favore di imprese e famiglie e i cui costi ricadono su un bilancio statale già disastrato. Tokyo possiede un debito pubblico al 240% del Pil e se non fosse per la banca centrale, dovrebbe pagare agli investitori rendimenti molto più alti per convincerli a comprare i suoi titoli di stato. Quanto più alti? E’ la domanda che iniziano a porsi un po’ tutti, perché o cambia la gestione fiscale o prima o poi il mercato imporrà le sue condizioni ad un istituto ormai in affanno nella lotta all’inflazione.
Proseguono acquisti di bond
Fino al giugno del 2024, la Banca del Giappone acquistava 5.700 miliardi di yen di bond, qualcosa come 35 miliardi di dollari al tasso di cambio attuale. Il dato è sceso a 2.500 miliardi mensili (circa 15,4 miliardi di dollari) e dall’aprile del prossimo anno sarà ridotto ulteriormente a 2.000 miliardi di yen. Un taglio del 65% in meno di tre anni. Nel frattempo, i rendimenti decennali sono esplosi dall’1% al 2,75% e quelli a 30 anni dal 2,25% a quasi il 3,90%, ma con punte del 4,10%. Tutto questo – lo ribadiamo – con tassi ancora prossimi allo zero e negativi in termini reali, nonché con acquisti massicci di bond ancora attivi.
Rischi da spesa per interessi
Per quanto una comparazione diretta non sia mai possibile, l’Italia paga sui suoi BTp a 10 anni il 4% alle attuali condizioni di mercato. E c’è da dire che anche i nostri titoli di stato sono, in un certo senso, garantiti dagli strumenti della BCE, tra cui il famoso “scudo anti-spread“. E abbiamo un debito pubblico a meno del 140% del Pil, cioè 100 punti sotto i livelli nipponici. Non sarebbe un azzardo ipotizzare che, in assenza del sostegno della banca centrale, i bond decennali in Giappone sarebbero costretti a riconoscere al mercato rendimenti non inferiori al 4-5%. I trentennali s’impennerebbero al 5-6%, dato il premio per la maggiore durata.
Per il Giappone pagare il 2-3% in più di rendimenti su un debito al 240% non sarebbe sostenibile. Implicherebbe sostenere una maggiore spesa per interessi per 5-7 punti di Pil nel lungo periodo. D’altra parte, finché il mercato non troverà un suo equilibrio, non tornerà a comprare bond e asset in yen. Tuttavia, il sostegno della banca centrale non verrà mai meno dall’oggi al domani e meno che mai essa minaccerebbe la stabilità finanziaria e fiscale del Sol Levante.
Rendimenti in Giappone esposti a crisi fiscale
Espedienti di corto respiro come gli interventi sul mercato forex e il rimpatrio dei capitali tramite il fondo pensionistico sovrano possono servire per guadagnare tempo. La Banca del Giappone continuerà ad alzare i tassi, ma senza immaginare che li porterà ai livelli europei o americani. I rendimenti sovrani resteranno limitati al rialzo attraverso gli acquisti di bond. Lo scenario peggiore possibile sarebbe di una ripresa dell’inflazione globale e una Federal Reserve che tornasse ad alzare i tassi. La pressione su Tokyo per aumentare i propri salirebbe e così anche sul cambio e sui rendimenti.
Viceversa, se la crisi geopolitica in Medio Oriente rientrasse e la FED evitasse il rialzo dei tassi, il Giappone potrebbe tirare un sospiro di sollievo. Ciò non toglie che sia entrata in un’era di dipendenza dalle variabili esterne. Senza una politica fiscale ordinata, non sarà possibile normalizzare quella monetaria. E ad ogni occasione utile il mercato tornerà a pretendere rendimenti più alti e lo yen scivolerà, compromettendo la stabilità dei prezzi e finanziaria di una delle principali economie mondiali. Non sono queste le priorità del governo Takaichi, che punta ad aumentare il Pil del 65% al 2040 con un obiettivo di crescita reale dell’1% e d’inflazione al 2%.
Target modestissimi, a fronte di costi crescenti per raggiungerli.
giuseppe.timpone@investireoggi.it
