All’interno della gamma di Certificati di Investimento emessi da Intesa Sanpaolo, fra i Memory Cash Collect Step Down, ne balza all’occhio uno di recente emissione che consente di investire indirettamente su 3 società americane appartenenti all’industria dell’AI e di quella connessa dei Computer.
A fronte di un impiego di denaro limitato è infatti possibile investire su un portafoglio azionario di 3 aziende con core businesses leggermente differente anche se tutte e 3 ricorrono all’AI. Inoltre, cosa molto importante è l’assoluta efficienza della fiscalità degli Investment Certificates.
Informazioni quantitative sul portafoglio sottostante
In questo caso, i sottostanti del certificato, quotati in America, sono rappresentati da Apple (AAPL), Microsoft (MSFT) e Nvidia quotate al NASDAQ100.
Le 3 aziende hanno core business leggermente differente ma tutte e 3 ricorrono all’intelligenza artificiale. Due, AAPL e MSFT, sono impegnate prevalentemente nell’industria di smartphone e computer, NVDA nell’industria dell’AI e dei microchip (anche se fanno ricorso all’AI tutte e 3 ed NVDA produce GPU e CPU per PC). Fanno parte del settore tecnologico americano e sono quindi positivamente correlati, con i vantaggi che ne derivano per il certificato.
Inoltre, tutte e 3 le azioni possiedono una quantità di informazione storica più che sufficiente per analizzare, su stampo quantitativo i bilanci (Ricavi, Utili/Perdite Operativi, Utili/Perdite Netti, FCF, vari Ratios ecc) o quale sia la natura tecnico-quantitativa (rilevata tramite esponente di Hurst corredato da significatività statistica: se 0<H<0,5 il processo è Mean Reverting; se H=0,5 il processo è Random Walk; se 0,5<H<1 il processo è Momentum) che muove fondamentalmente il prezzo dei sottostanti analizzati, potendo ad esempio notare eventuali cambiamenti di natura a seconda del periodo storico/time frame analizzato.
Ad esempio, ora, tutti e 3 i sottostanti sono quantitativamente classificati come fortemente momentum (ossia 0,5<H<1 con significatività statistica>99%) sui rendimenti logaritmici su base giornaliera nel breve, medio e lungo periodo (l’unica eccezione è MSFT sul medio e lungo periodo). Qui i risultati. Il sottostante che mostra con più forza questo tipo di processo stocastico è NVDA: H_4096=0,6 con sign. stat.>99,99%; H_2048=0,62 e sign. stat.>99,99%; H_1024=0,63 con Sign. Stat.>99,97%. A seguire troviamo AAPL: H_4096=0,59 con sign. stat.>99,99%; H_2048=0,58 e sign. stat.>99,83 e H_1024=0,59 con sign. stat.>99,93%. In coda troviamo MSFT: H_4096=0,54 con sign. stat.=98,43; H_2048=0,54 e sign. stat.>98,31%; H_1024=0,57 con Sig. Stat.>99,78%. Si consiglia quindi il trading sui sottostanti diretti a seconda del trend principale mostrato sui dati giornalieri di chiusura, mediante l’ausilio di Bollinger Bands, Medie Mobili, Compressioni di Volatilità e comunque, in generale, con tecniche Momentum/Breakout/Trend Following.
A livello fondamentale, secondo la metrica degli Earning Surprise di Zacks (tendenza a produrre utili sopra/sotto le stime), NVDA è considerata uno STRONG BUY, mentre MSFT un BUY e ad AAPL è assegnato un HOLD. Le valutazioni con il metodo dei Discountend Cash Flows (DCF) divergono leggermente con quanto rilevato da Zacks: a NVDA è assegnato uno BUY del +25,70% con un target price annuale di 1194,19 $; a MSFT uno BUY del +26,09% a 533,17 $; a AAPL un PICCOLO BUY del +6,57% con un prezzo obiettivo di 182,07 $.
A livello grafico sono salite tutte e 3 nell’ultimo anno e su 5 anni. In cima c’è NVDA , con una performance annua del +258,08% a 950,02 $ (e addirittura del +1965,93% sui 5 anni); a seguire troviamo MSFT, con una salita annuale del +53% a 422,86 $ (e del +259,39% sul quinquiennio); in coda troviamo AAPL con una performance a 1 anno del +7,94% a 170,85 $ (e del +257,71% su 5 anni).
E’ poi possibile individuare una caratteristica molto interessante e tipica delle aziende il cui valore di mercato è influenzato dall’uscita di news/ufficialità/stime/bilanci trimestrali. In altre parole gli effetti indotti da queste news provocano degli spike al rialzo/ribasso, che poi vengono drenati in seguito grazie alle valutazione del “fair value” (analisi fondamentale). Sarebbe interessante analizzare il comportamento del valore di mercato in ottica event study analysis, e quindi la presenza di eventuali extra-rendimenti intorno alla finestra temporale di riferimento (in presenza dei bilanci trimestrali/stime ed analisi/ufficialità ecc).
Per quanto riguarda il rischio sistematico, il ß, è possibile dire questo. Attualmente la metrica rolling calcolata a 5 anni (usata nel calcolo del costo del capitale per il WACC del DCF) viaggia a +1,64 per NVDA, a +1,06 per AAPL, mentre per MSFT si attesta a +1,05 (tutte rispetto al NASDAQ100); quindi si può dire di avere un portafoglio di titoli aggressivi nei confronti del NASDAQ100, ossia che producono performance mediamente più che proporzionali rispetto al mercato di riferimento (in media +1,25, data la proprietà di additività del Beta). A livello rolling a 1 anno si rileva che NVDA risulta sempre aggressiva nel periodo analizzato e segna attualmente i +1,93, mentre AAPL e MSFT cambiano natura da aggressivi a difensivi e/o viceversa ed attualmente segnano rispettivamente +0,79 (risultando difensivo) e +1 (risultando in linea col NASDAQ100).
Sul fronte della volatilità implicita (per convenzione calcolata su un “forward period” di 30 giorni), si può dire che il portafoglio presenta un margine medio adatto per la strutturazione del prodotto. Attualmente la metrica si aggira stabilmente sulla parte bassa del rispettivo range per MSFT e AAPL, rispettivamente al 20% e 21%, mentre la più pesante è NVDA in salita a circa il 49%.
In ultimo, ma non per importanza, NVDA, MSFT e AAPL elargiscono dividendi atti alla costruzione del prodotto derivato cartolarizzato.
Si passa ora a spiegare il meccanismo di base del certificato (estrapolato mediante lettura dei documenti fondamentali, che costituiscono il quadro tecnico-normativo, estrapolabili anche dal sito), riassunto nella Struttura e spiegato nel Payoff.
Struttura del certificate
Di seguito la struttura del certificato:
- Barriera europea di protezione sul capitale pari al 50% dei valori iniziali
- Trigger cedole al 50% dei valori iniziali
- Prime 3 cedole mensili fisse dello 0,90% (2,70%) sul valore nominale
- Successive Cedole mensili condizionate dello 0,90% (max 10,80% annuo) sul valore nominale, con effetto memoria
- Autocall trigger mensile osservabile dal 12° mese (dal 12.03.2025) e decrescente a step del 5% ogni 6 mesi: dal 100% all’85% dei valori iniziali
- Opzione quanto che neutralizza il tasso di cambio
- Valore nominale unitario di 100 Euro
- Scadenza a 3 anni
- Prezzo lettera rilevato a circa 101,24 Euro – intorno alle 11:52 del 26.03.2024 –
Funzionamento del payoff del certificato
Questo Certificato è stato emesso il 18.03.2024, ha data di valutazione finale posta al 16.03.2027 (scadenza/liquidazione 18.03.2027), è negoziato su SeDeX ed ha un valore nominale di 100 Euro.
Meccanismo cedolare
Il certificato in questione paga dunque le prime 3 cedole mensili fisse di 0,90 Euro. Fisse nel senso di incondizionate, cioè a prescindere dall’andamento dei sottostanti pur essendo un contratto derivato.
In seguito il contratto paga un flusso periodico mensile condizionato di pari importo a quello fisso, cioè se ogni sottostante non scende oltre il trigger delle cedole, posto al 50% dei valori iniziali. In altre parole i sottostanti non devono perdere oltre la metà del valore iniziale affinché la cedola venga elargita.
In caso contrario non viene corrisposta alcuna cedola, che però viene immagazzinata in memoria e pagata assieme a tutte quelle eventualmente non pagate in precedenza quando si presenta la condizione del pagamento, ovvero quando tutti i sottostanti risalgono contemporaneamente sopra il trigger in una delle date di valutazione successive.
Meccanismo di rimborso anticipato automatico: Autocall
Inoltre il meccanismo Autocall permette di ottenere il rimborso anticipato, grazie all’autocall trigger mensile, a partire dal 12° mese e decrescente a step del 5% ogni 6 mesi, aumentando le probabilità del rimborso anticipato: se il prezzo di ogni sottostante è pari o superiore all’autocall trigger il certificato rimborsa il valore nominale più la cedola del mese in questione (e quelle eventualmente non pagate in precedenza grazie all’effetto memoria); in caso contrario la vita del prodotto continua.
Se alla prima data scatta l’autocall si ottiene il nominale più le eventuali 12 cedole, ossia 110,80 Euro. Altrimenti si passa alla seconda data ecc.
Scadenza
A scadenza, se il prodotto non si è estinto anticipatamente, si prefigurano 2 scenari:
- Se ogni sottostante non scende sotto la barriera europea (stessa entità del trigger cedolare), posta al 50% dei valori iniziali, il certificato paga il nominale più l’ultima cedola -e quelle eventualmente non pagate in precedenza grazie all’effetto memoria-; in altre parole si otterrebbero il nominale più 36 cedole.
- in caso contrario il certificato replica linearmente la performance del sottostante peggiore (ossia con valore finale peggiore rispetto a quello iniziale, anche detto Worst Of, WO), pagando un valore pari al valore nominale del certificato moltiplicato per la performance (data dal valore finale in rapporto al valore iniziale) del suddetto sottostante, computando però anche le cedole fisse nel payoff.
Da notare la presenza della barriera europea: grazie a tale caratteristica il valore dei sottostanti può anche fluttuare sotto barriera durante la vita del certificato senza compromettere la protezione del capitale. Affinché venga restituito il valore nominale, il valore dei sottostanti deve risultare sopra la barriera solo alla data di valutazione finale.
Da notare anche la presenza dell’opzione quanto: nonostante i titoli su cui è scritto il certificato siano denominati in USD, il prodotto rimborsa sempre importi in Euro, non lasciando l’investitore esposto a variazioni (favorevoli o sfavorevoli) del cambio EUR/USD.
Il portafoglio sottostante e la componente lineare
La situazione attuale sul portafoglio sottostante di questo Certificato è la seguente:
AAPL -> valore iniziale (172,62 USD), Barriera/Trigger Cedola (86,31 USD), ultimo prezzo registrato (chiusura al 25.03.2024 a 170,85 USD, pari al 98,97% del valore iniziale)
MSFT -> valore iniziale (416,42 USD), Barriera/Trigger Cedola (208,21 USD) ultimo prezzo registrato (chiusura al 25.03.2024 a 422,86 USD, pari al 101,55% del valore iniziale)
NVDA -> valore iniziale (878,365 USD), Barriera/Trigger Cedola (439,1825 USD) ultimo prezzo registrato (chiusura al 25.03.2024 a 950,02 USD, pari al 108,16% del valore iniziale)
NB: Per ora il WO è rappresentato da APPL ed suo valore attuale si trova appena al di sotto del rispettivo valore iniziale, mentre MSFT e NVDA si trovano al di sopra dei rispettivi valori inziali. Inoltre, dato che il certificato quota sopra la pari e che AAPL si trova al 98,81% del suo valore iniziale, si può dire che il certificato prezza con un piccolo premio sulla componente lineare indotto dalla struttura favorevole all’investitore (3 cedole fisse, discrete cedole mensili condizionate, protezione conservativa su capitale/cedole ed autocall step down che sostiene il prezzo di mercato al valore nominale).
Analisi dinamico-oggettiva
In base alle quotazioni attuali del WO del certificato, ed un prezzo lettera (=di acquisto per l’investitore) di circa 101,24 Euro questo sarebbe il payoff a scadenza (= la struttura di pagamento del contratto, data dal Val Rimb Cert, al variare del valore del sottostante WO dalla quotazione attuale a 0%, dato da Pr Sottost; rosso per decrementi/perdite %, verde per aumenti/guadagni %) a parità di condizioni sugli altri sottostanti:
Se il certificato non si è estinto anticipatamente paga il nominale più l’ultima cedola condizionata se il sottostante WO non scende oltre il 49,48% dall’attuale quotazione. Considerando l’effetto memoria il certificato pagherebbe 132,40 Euro (il nominale più le 3 cedole fisse e 33 cedole condizionate), con un massimo rendimento potenziale lordo a circa 3 anni intorno al 30,78% (10,34% annualizzato) rispetto il suddetto prezzo lettera.
Invece, se il WO scendesse con più forza il certificato perderebbe, in %, un valore leggermente inferiore rispetto all’investimento diretto sul WO stesso, grazie alle 3 cedole fisse.
Codice ISIN
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