Giuseppe Timpone
Era il 1997 e il mondo viveva la transizione storica verso la “new economy” tra internet, diffusione dei telefonini e personal computer. I tassi di mercato negli Stati Uniti e nel resto delle economie avanzate erano bassi rispetto ai decenni precedenti, grazie alla sconfitta dell’inflazione. In questo contesto, Motorola emise un bond a 100 anni in dollari (ISIN: US620076AM16). Scadenza il 10 ottobre del 2097. Operazioni spettacolari, che consentivano alla società tech americana di rifinanziarsi praticamente a lunghissimo termine. La cedola fu fissata al 5,22%, ma a fronte di un prezzo di emissione di 75,55 centesimi. Di fatto, il rendimento lordo annuale debuttò a quasi il 7,20%.
Bond Motorola a 100 anni
Questo bond a 100 anni quota oggi a circa 80,83 centesimi sul mercato secondario, prospettando un rendimento di poco inferiore al 6,50%. Tuttavia, la quotazione ha subito forti oscillazione nel corso degli anni. Culminò a più di 111 nel novembre del 2021, mentre nel settembre dell’anno successivo sprofondava ad appena 71 centesimi. Un crollo superiore al 35%, a fronte di un rendimento in rialzo del 2,60% (dal 4,68% al 7,28%). E’ la duration, bellezza! Più la durata di un bond è lunga, più alta la sensibilità del prezzo alle variazioni del rendimento sottostante.
Questa è la ragione per la quale i bond a 100 anni, ma anche a 50, 40 o 30 anni, si mostrano particolarmente rischiosi per un investitore retail. Lo abbiamo visto in questi anni con i titoli secolari austriaci, che sono arrivati a crollare dell’80% per un rialzo del rendimento neppure così eclatante. Tuttavia, Motorola fa parziale eccezione a questa regola. La sua duration modificata è attualmente di 18,7 anni. Significa che la quotazione tende a variare del 18,7% se il rendimento varia di appena l’1%.
Tanto, ma non così come avremmo pensato. Il BTp 2072 ha una duration modificata di 22,68 anni e il bond austriaco con scadenza nel 2120 di 36,48 anni.
Rischio valutario
A cosa si deve questa peculiarità, tutto sommato, positiva per l’obbligazionista? Il 100 anni di Motorola stacca cedole elevate e ha prezzi molto sotto la pari. Per questo, già offre un rendimento alto. Ciò lo rende meno sensibile al rendimento di quanto penseremmo guardando alla sola durata residua di 71 anni e 10 mesi. Attenzione: per un investitore individuale l’appeal speculativo resta forte, così come il rischio tassi. Ma sarebbe potuta andare peggio con un bond di questa durata.
Un altro rischio è valutario. Come anticipato, l’emissione è in dollari. Quando l’euro si rafforza, le cedole incassate valgono di meno dopo la conversione. Viceversa con l’indebolimento dell’euro. A titolo puramente dimostrativo, in questi decenni abbiamo avuto cedole semestrali di 52,20 euro su un lotto minimo di 1.000 dollari dal controvalore di appena 33-34 euro nel 2007, quando il cambio euro-dollaro salì fino a 1,60. Al contrario, nel 2022 il controvalore salì fino a 58-60 euro con un cambio sprofondato a poco circa 0,90.
Rendimento grazie alle cedole
Quanto avrebbe reso l’investimento ad un italiano dall’emissione del 1997 ad oggi? Il bond Motorola a 100 anni venne collocato sul mercato ai tempi della lira.
Il cambio con il dollaro era quel giorno di 1.724. L’acquisto di un lotto minimo costò poco più di 1,3 milioni di lire, equivalenti ai successivi 673 euro scarsi. Con la rivendita di oggi, il bond esiterebbe ai prezzi e cambio vigenti circa 676 euro. Il rendimento in conto capitale sarebbe stato di appena lo 0,5% dopo 28 anni e 4 mesi. Nulla di nulla. Il vero rendimento sarebbe arrivato in questi lunghi anni attraverso le cedole. Sono alte e fissate rispetto ad un prezzo di emissione molto basso. Anche oggi si acquisterebbe il bond a sconto del 20%. La cedola effettiva netta risulta del 4,80%. Ma sullo sfondo resta lo spettro del cambio.
giuseppe.timpone@investireoggi.it
