Giuseppe Timpone
C’è un nuovo bond appetibile sul mercato ed è stato emesso nei giorni scorsi da Deutsche Bank, principale istituto bancario tedesco. E’ perpetuo, emesso al prezzo di 100,052 e offre una cedola sostanziosa (ISIN: DE000A460DG7). L’importo offerto è stato di 1 miliardo di euro. Stiamo parlando di un’obbligazione di tipo AT1 (Additional Tier 1), di cui spiegheremo di seguito le caratteristiche salienti. Taglio minimo fissato a 200.000 euro, fatto che esclude gli investitori individuali.
Bond Deutsche Bank, caratteristiche
Rispetto a un’indicazione iniziale del 7,125%, la cedola del bond perpetuo di Deutsche Bank è stata fissata al 6,75%. Un tasso relativamente elevato, anche se dobbiamo considerare gli alti rischi che questo genere di titoli comporta per gli investitori. I rating assegnati sono, in effetti, bassi: BB per S&P, BB+ per Fitch e Ba2 per Moody’s.
Come funzionano i bond AT1
Come funzionano i bond AT1? Sono obbligazioni subordinate senza scadenza, per cui l’emittente può anche decidere di non rimborsare mai il capitale. I pagamenti delle cedole sono discrezionali e il capitale può assorbire le perdite dopo le azioni attraverso una sua decurtazione parziale o totale o una conversione in azioni. Infine, il rimborso può avvenire solo dopo le obbligazioni senior per il caso di insolvenza.
Anche se non c’è una scadenza, l’emittente fissa di solito una o più date di reset alle quali si riserva la facoltà di procedere al rimborso del capitale. In caso contrario, le cedole passano da fisse a variabili secondo una formula indicata nel prospetto informativo. Il periodo “non call”, durante il quale il rimborso del capitale non avviene, è generalmente di 5 o 10 anni.
Data di reset in aprile 2035
Veniamo al bond di Deutsche Bank. La prima data di reset è stata fissata per il 30 aprile 2035. La banca potrà rimborsare il capitale per quel giorno. Se non lo facesse, la cedola diventerebbe variabile e pari al tasso “mid-swap” a 5 anni più un margine del 4,036%. Questi è stato anche lo spread a cui è avvenuta l’emissione, il più basso nella storia di Deutsche Bank per un titolo subordinato.
Deutsche Bank ha chiuso il terzo trimestre con un CET1 al 14,5%, in crescita dal 14,2% del trimestre precedente. Perché è un dato importante? Il bond perpetuo appena emesso fa scattare la tagliola ai danni del capitale proprio nel caso in cui il CET1 scendesse sotto il 5,125% (“trigger”). Un’ipotesi che allo stato attuale appare remota, ma che è bene tenere a mente.
Ieri, il bond di Deutsche Bank quotava alla Borsa di Francoforte in area 101,70, in forte rialzo dall’emissione. Se calcolassimo il rendimento come se il rimborso al 30 aprile 2035 fosse certo, questi risulterebbe sceso già al 6,46%. Al netto dell’imposta del 26%, all’incirca il 4,80% all’anno.
Precedenti di Deutsche Bank e rischi
Deutsche Bank ha fatto parlare di sé in questi anni a proposito di bond perpetui. Sia nel 2020 che agli inizi del 2025 ha annunciato di non avvalersi dell’esercizio della call per l’obbligazione in dollari con cedola 8,13% (ISIN: XS1071551474).
Un fatto rarissimo sul mercato europeo, tant’è che l’unico precedente era stato nel 2019 di Santander. Questo dato va tenuto in considerazione per non cadere nella convinzione che le date di reset siano a tutti gli effetti scadenze non ufficiali.
Più una banca è sicura della propria reputazione, maggiore la convenienza a non esercitare la call senza per questo indisporre gli investitori. Chiaramente, ciò avviene quando il passaggio dalla cedola fissa alla cedola variabile comporterebbe un aggravio di costo in relazione alle presenti condizioni di mercato. Quando, invece, l’emittente riesce a finanziare il rimborso attingendo a capitali dal costo inferiore alla cedola che altrimenti pagherebbe agli obbligazionisti, la call viene esercitata.
In un certo senso, acquistando il bond di Deutsche Bank l’investitore si espone ad un rischio di tassi. Se questi salgono, più probabile che il rimborso non avvenga. D’altra parte, vedrebbe agganciata la cedola alle condizioni di mercato. Se i tassi scendono, la call diventa più probabile con il rischio che l’investitore si ritrovi un capitale in mano da reinvestire a condizioni peggiori.
Bond di Deutsche Bank, caso Credit Suisse
I bond AT1 come quello appena emesso da Deutsche Bank hanno causato perdite per 16,5 miliardi di franchi (17,6 miliardi di euro al cambio attuale) ai possessori di Credit Suisse nel 2024. A causa delle difficoltà finanziarie della banca svizzera, le istituzioni nazionali orchestrarono un salvataggio con l’acquisizione da parte della rivale domestica UBS. In cambio, le obbligazioni subordinate vennero azzerate e le azioni decurtate del 30%. L’Unione Europea si affrettò a notare che un’operazione del genere non sarebbe possibile sotto la legislazione comunitaria, dato che i bond AT1 possono essere coinvolti nelle perdite solo dopo il totale coinvolgimento dei titoli azionari. Il caso non è chiuso, come dimostra una sentenza recente del giudice elvetico a favore degli obbligazionisti. Essa ha definito l’azzeramento illegale.
giuseppe.timpone@investireoggi.it
