E’ stata un’emissione da record quella di Intesa Sanpaolo, che questa settimana è tornata a finanziarsi sul mercato americano con un’emissione dual tranche per 2,75 miliardi di dollari. Si è trattato di quello che in gergo si definisce uno “Yankee bond”. La prima tranche ha riguardato un Senior Preferred con scadenza a 10 anni per 1,25 miliardi. E’ stata collocata sul mercato con un rendimento pari a 290 punti base o 2,90% sopra il Treasury di pari durata. Il titolo offre una cedola lorda fissa annua del 6,625%.

Quanto alla seconda tranche, parliamo di un Senior Non Preferred con scadenza a 31 anni e “callable” dopo 30 anni per 1,5 miliardi. Il rendimento esitato è stato di 390 punti base o 3,90% sopra il Treasury trentennale. La cedola fissa annua lorda offerta sale, in questo caso, al 7,778%.

Per quanto riguarda la tranche trentennale dello Yankee bond, gli ordini sono stati i più alti arrivati sul mercato americano per un emittente all’infuori degli Stati Uniti di questa durata. E’ stato così aggiornato il record segnato sempre da Intesa Sanpaolo nel 2014 con un’emissione di 500 milioni. In totale, le richieste arrivate da 240 investitori istituzionali hanno ammontato a 10 miliardi. Il 69% di questi proveniva dagli Stati Uniti, il 31% dal resto del mondo.

Differenze tra le due tranche del bond Intesa

Lo Yankee bond dual tranche presenta caratteristiche diverse per durata e tipologia obbligazionaria. Il decennale è un Senior Preferred, cioè nel caso di “bail-in“ la partecipazione alle perdite arriverebbe solo dopo il coinvolgimento delle azioni, delle obbligazioni subordinate e delle obbligazioni Senior Non Preferred. Praticamente, avverrebbe solo poco prima di arrivare ad intaccare i conti correnti e deposito sopra 100.000 euro e per la parte superiore a tale soglia.

Invece, la tranche a 31 anni è un bond Senior Non Preferred. In caso di “bail-in”, le perdite arriverebbero dopo le azioni e le obbligazioni subordinate e prima delle obbligazioni Senior Preferred.

Tuttavia, considerata la solidità dell’emittente, il principale rischio dello Yankee bond appena emesso non è quello di credito. Trattandosi di un’emissione denominata in dollari USA, è il rischio di cambio a dovere essere considerato con molta attenzione. Se l’euro si rafforzasse nei prossimi anni contro la divisa americana, il valore delle cedole periodicamente distribuite e del capitale alla scadenza si ridurrebbe. Il rendimento effettivo per un investitore dell’Eurozona risulterebbe inferiore a quello nominale segnalato e potrebbe persino scendere in territorio negativo nel caso di un forte deprezzamento del dollaro contro l’euro.

Yankee bond, rischio di cambio in agguato

Guardando allo spread Treasury-Bund, il mercato sconterebbe un cambio euro-dollaro in risalita media dell’1,35% all’anno per i prossimi dieci anni. Questo ci spingerebbe ad ipotizzare un rendimento effettivo della tranche decennale in area 5,30%. Ma le previsioni del mercato negli anni passati sono state abbondantemente smentite a favore del dollaro. In futuro, la divisa americana potrà continuare a performare meglio delle attese o, al contrario, fare molto peggio. L’incertezza va tenuta in considerazione per non compiacersi eccessivamente circa i tassi cedolari elevati offerti.

Infine, per quanto riguarda la seconda tranche ci sarebbe anche un rischio di reinvestimento. Esso sarebbe dato dal possibile rimborso anticipato, che priverebbe l’obbligazionista della riscossione delle cedole per il periodo fino alla scadenza attesa. Tuttavia, tale perdita farebbe riferimento solamente ad un anno dopo trenta. Pertanto, trattasi di un rischio sostanzialmente marginale, più teorico.

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