Perché le banche centrali, quando iniziano ad agire, rovinano la festa ai bond?

La Fed taglia i tassi dello 0,25% e i Treasuries reagiscono con cali dei rendimenti sui 10 anni e rialzi sui 2. La curva si appiattisce ai ritmi più veloci dal 2016 per un'unica seduta. Ecco perché il mercato obbligazionario non ha gradito l'annuncio di Powell.

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La Fed taglia i tassi dello 0,25% e i Treasuries reagiscono con cali dei rendimenti sui 10 anni e rialzi sui 2. La curva si appiattisce ai ritmi più veloci dal 2016 per un'unica seduta. Ecco perché il mercato obbligazionario non ha gradito l'annuncio di Powell.

Ieri è accaduto un po’ quello che si era verificato giovedì scorso con la BCE, ovvero che la Federal Reserve abbia indisposto i mercati, malgrado l’annuncio di misure monetarie espansive. Il governatore Jerome Powell ha tagliato i tassi di 25 punti base al 2-2,25%, ma la reazione degli investitori è stata negativa.

In particolare, la curva dei Treasuries si è appiattita ai massimi da fine 2016 per un’unica seduta. Infatti, il rendimento a 2 anni è salito dall’1,85% all’1,89%, quello a 10 anni è sceso dal 2,06% al 2,02%. Lo spread 10/2 anni è crollato così da 21 a 13 punti base, scontando aspettative divenute improvvisamente più “hawkish” sui tassi e che si riflettono essenzialmente sui rendimenti a breve, mentre sul tratto a lungo termine influiscono perlopiù le aspettative d’inflazione.

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Powell, nell’abbassare il costo del denaro, ha avvertito che non sarebbe il primo di “una lunga serie di tagli”, pur chiarendo che ciò non significhi che la mossa resti isolata, definendolo “un aggiustamento di metà ciclo”. I Treasuries hanno corso parecchio negli ultimi mesi, scontando fino a 3 tagli dei tassi da 0,25% ciascuno entro la primavera prossima. Il decennale offriva il 3,25% a novembre, per cui da allora ha perso oltre 120 bp. E sempre ieri, la Fed ha annunciato che da oggi, con un anticipo di 2 mesi, tornerà a reinvestire tutti i bond in scadenza che detiene a bilancio. In sostanza, non priverà il mercato obbligazionario di liquidità, come ha fatto dalla fine del 2017.

Nel complesso, il taglio “hawkish” della Fed ha contrariato il mercato, così come l’assenza di dettagli sui tempi di un probabile allentamento monetario BCE aveva fatto lo stesso per gli obbligazionisti europei. Come mai le banche centrali, quando iniziano ad andare incontro alle stesse aspettative del mercato, finiscono per indisporlo? Partiamo da un presupposto elementare: i governatori non sono tenuti a compiacere gli investitori, sebbene nell’ultimo decennio abbiano mostrato di essere molto sensibili alle loro ragioni. Si è soliti affermare che sia la Fed a indirizzare il mercato, non viceversa.

E’ vero anche, però, che se esso va “all in” in una certa direzione e dall’istituto non arrivano, pur in modo informale, segnali di disappunto, sarebbe la conferma di una implicita benedizione alle sue mosse.

Mercati più veloci delle banche centrali

Ma il vero punto è un altro: i mercati hanno tempi di reazione ben più veloci delle banche centrali. Quando escono dati macro negativi, ad esempio, l’obbligazionario si alimenta di aspettative accomodanti e sconta subito tagli dei tassi ed eventualmente altre misure accomodanti. Una banca centrale non può passare dalla sera alla mattina dall’essere ottimista sull’economia al paventare l’arrivo di una crisi, altrimenti risulterebbe erratica, imprevedibile e poco credibile per il futuro. Quando muta policy, deve farlo preparando per tempo il mercato e compiendo passi a ritmi non azzardati, tranne che la situazione richieda interventi emergenziali, come avvenne alla fine del 2008.

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Alla fine del settembre scorso, Powell parlava ancora di “tassi USA ben lontani dal loro livello naturale”, salvo poche settimane dopo, su pressioni della Casa Bianca, sostenere che essi fossero ormai prossimi al livello naturale. E già a inizio anno, la Fed rassicurava che non avrebbe alzato i tassi per tutto quest’anno. E ancora, nel penultimo board tagliava il livello dei tassi atteso nel medio termine, come a comunicare che non li avrebbe più alzati per questo ciclo. Ieri, il primo taglio. Tutto questo è avvenuto in 10 mesi, con un’economia americana che continua a crescere a ritmi moderati e soddisfacenti e un mercato del lavoro in piena occupazione.

Insomma, data la situazione, diremmo che la Fed stavolta si sia persino mossa velocemente. Semmai, sono i mercati a correre sempre un passo avanti e a lamentarsi che la politica monetaria resti indietro. Ma le aspettative degli obbligazionisti non saranno deluse. Altri tagli dei tassi seguiranno e non possiamo nemmeno escludere un quarto round di “quantitative easing” per indebolire il dollaro.

E poiché il grado di accomodamento di una banca centrale dipende da quello che fanno anche le altre, quando la BCE taglierà i tassi e magari tornerà agli acquisti netti di assets, la Fed controreplicherà in misura più vigorosa per evitare di subirne le conseguenze sul mercato valutario. E ove i dati macro non autorizzassero a ulteriori passi, ci penserebbe il presidente Donald Trump a creare le condizioni “geopolitiche” per tagliare ancora i tassi. In fondo, tra Washington e Atlanta v’è in corso un gioco di sponda.

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