Le obbligazioni convertibili ci spifferano che a Wall Street la festa non finirà presto

I bond convertibili lanciano segnali apparentemente rassicuranti sulla prima piazza finanziaria al mondo. Ecco perché e a cosa dobbiamo stare attenti con questi titoli.

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I bond convertibili lanciano segnali apparentemente rassicuranti sulla prima piazza finanziaria al mondo. Ecco perché e a cosa dobbiamo stare attenti con questi titoli.

Dall’inizio dell’anno, l’indice S&P 500 ha guadagnato il 20% e adesso si trova a circa mezzo punto percentuale in meno dal suo record storico toccato in ottobre. La festa a Wall Street non era finita con le luci spente nell’ultimo trimestre, ma semplicemente era stata sospesa per un po’, consentendo agli invitati di prendersi una salutare pausa prima di tornare in pista a ballare.

E non contento di un party che dura da 10 anni, il presidente Donald Trump ha colto l’occasione per tornare all’attacco della Federal Reserve nel fine settimana, sostenendo che sarebbe colpa sua se gli indici azionari a New York non siano del 10-20% più alti. Macché recessione in vista, qui il mercato non fiuterebbe nulla di tutto questo e a dircelo sono anche le obbligazioni convertibili, che quest’anno hanno reso intorno al 10% e che nel 2018 avevano chiuso poco sopra la parità, superando la performance degli indici azionari, letteralmente precipitati nel corso dell’ultimo trimestre.

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Il mercato delle obbligazioni convertibili vale sopra i 200 miliardi di dollari negli USA, una frazione minima degli oltre 8.000 miliardi dei bond complessivamente negoziabili. Come funziona? Presenta caratteristiche molto simili a quello dei bond tradizionali, se non fosse per la peculiarità che, all’atto dell’emissione, i titoli offrono la possibilità all’investitore di essere convertiti in azioni della stessa società, a un dato rapporto di conversione e da una certa data, spesso al verificarsi di determinate condizioni. Ad esempio, se un bond dal valore nominale di 1.000 euro viene emesso con la possibilità di conversione in 200 azioni dopo 3 anni, significa che l’obbligazionista dovrà valutare, quando gli si presenterà l’opportunità, la convenienza nell’esercitare tale diritto.

Se le azioni valessero sul mercato 5 dollari ciascuna, sarebbe indifferente acquistarle o attendere il rimborso del bond alla scadenza, perché in ogni caso si porterebbe a casa un valore di 1.000 dollari, nel primo in titoli azionari, nel secondo cash.

Va da sé, però, che una cosa sarebbe la natura di creditore dell’obbligazionista, un’altra quella di investitore di rischio con il possesso di capitale azionario. Se, invece, le azioni quotassero a più di 5 dollari, l’obbligazionista si ritroverebbe in mano titoli dal valore superiore ai 1.000 dollari del bond, per cui gli converrebbe esercitare la conversione, così da monetizzare i guadagni. Ad esempio, con azioni salite a 7 dollari, entrerebbe in possesso di un pacchetto da 1.400 dollari (7 x 200), che rivenduto all’istante gli frutterebbe un margine del 40% sul capitale di 1.000 investito. Infine, se le azioni quotassero sotto i 5 dollari, non gli converrebbe esercitare la conversione, perché perderebbe una parte del capitale investito, di fatto sovra-pagando i titoli. Ad esempio, a 4 dollari l’una, varrebbero complessivamente 800 dollari, ma sarebbero pagate 1.000, il 25% in più.

Rischi da possibili rimborsi anticipati

Poiché a decidere sulla conversione è l’obbligazionista, i rischi a suo carico teoricamente non sarebbero superiori a quelli che si avrebbero con l’acquisto di un bond tradizionale. Anzi, in questo caso gli verrebbe offerta un’opportunità in più di guadagno, tanto che di solito queste obbligazioni vengono emesse a rendimenti inferiori a quelli vigenti per le concorrenti di pari durata e della stessa società. Attenzione, però, perché se è vero che l’obbligazionista non abbia l’obbligo, bensì la facoltà di scegliere la conversione o meno, è altresì vero che molte emissioni prevedono anche che i titoli siano “callable” a partire da una certa data, ovvero che la società possa riacquistarli dopo alcuni anni dalla data di emissione. E chiaramente, più alto è il valore delle azioni rispetto a quello fissato con il rapporto di conversione, maggiori le probabilità di un richiamo, specie se nel frattempo i rendimenti siano scesi, per cui l’emittente avrebbe la possibilità di rifinanziarsi sul mercato a costi più bassi di quelli sostenuti con il bond convertibile in questione.

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Riacquistando le obbligazioni, infatti, s’impedirebbe all’investitore di ottenere azioni a prezzi inferiori a quelli vigenti sul mercato e la mancata conversione, facendo venire meno il rischio di una diluizione del capitale, sosterrebbe ulteriormente i corsi.

Per contro, se la società volesse porre un tetto alla corsa delle azioni, temendone uno sgonfiamento rapido successivo, eviterebbe il richiamo e lascerebbe convertire i bond in azioni, deprimendo le quotazioni. In linea generale, però, tende a prevalere il primo caso. E se il bond viene richiamato prima che sia stato possibile effettuarne la conversione, l’obbligazionista subisce una doppia beffa: ha ricevuto con ogni probabilità rendimenti inferiori a quelli che avrebbe spuntato investendo in un bond ordinario; si ritroverà rimborsato di un capitale, che potrà reinvestire verosimilmente a rendimenti ancora inferiori, per quanto accennato sopra.

Per questo, le obbligazioni convertibili sarebbero strumenti più da investitori istituzionali, per quanto non stiamo affermando che infliggano perdite maggiori delle ordinarie; semplicemente, potrebbero comportare la rinuncia a rendimenti nell’arco di durata dell’investimento e in cambio di nulla, qualora si verificassero le condizioni peggiori (quotazioni azionarie inferiori ai prezzi di conversione e/o richiamo anticipato dei bond da parte della società emittente).

La festa a Wall Street non sembra finita

Detto questo, è evidente che i corsi delle obbligazioni convertibili tendano a seguire quelli delle azioni, perché se queste ultime si apprezzano, le prime possono essere trasformate in capitale con annesso margine di guadagno o plusvalenza. E se quest’anno stanno crescendo a doppia cifra dopo un 2018 piatto, evidentemente c’è ottimismo tra gli obbligazionisti sul futuro corso delle azioni, altrimenti venderebbero, compreso il caso dei titoli “callable”, visto che la minore propensione delle società a richiamare i bond nelle fasi calanti dei prezzi azionari non fungerebbe da consolazione per chi li possedesse. Ne cogliamo un segnale “bullish” per il mercato azionario americano, specie considerando che il mercato obbligazionario nel suo complesso ha esitato quest’anno un ritorno positivo del 4,3%, meno della metà di quello delle obbligazioni convertibili. Significa che il mercato prezzi maggiormente queste ultime, evidentemente scontando probabilità di conversione a prezzi convenienti, vale a dire azioni in rialzo rispetto ai valori di conversione.

L’ICE Bank of America Merrill Lynch All US Convertible Index ci mostra ad oggi 4 Etf con un ritorno a doppia cifra da inizio anno, mentre altri due si collocherebbero appena al di sotto della soglia del 10%. Parliamo di SPDR Barclays Capital Convertible Bond Etf, iShares Convertible Bond Etf, VanEck Vectors Preferred Securities ex Financials Etf e Invesco Variable Rate Preferred Etf.

Liquidità come fattore chiave per investire sul mercato obbligazionario

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