Con il ritorno del “quantitative easing” i BTp partono in svantaggio, ecco i numeri

Nuovo "quantitative easing" al via tra qualche settimana, ma alla BCE suona l'allarme "tecnico" sugli acquisti di bond. O si modificano le regole o il programma potrà durare poco. E i BTp partono in svantaggio.

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Sarà di 20 miliardi al mese il valore degli acquisti netti di assets della BCE dal mese di novembre, sotto il programma che prende il nome (informale) di “quantitative easing”. Tolti 5 miliardi che verrebbero impiegati per l’acquisto di obbligazioni societarie, “covered” e Abs delle banche, 15 miliardi sarebbero destinati ai titoli di stato dell’Eurozona.

Di questi, una quota di circa 2,4 miliardi spetterebbe ai BTp dell’Italia, di 3,7 miliardi ai Bund della Germania, 2,9 alla Francia, 1,7 alla Spagna, etc. Su base giornaliera, quindi, i nostri bond governativi riceveranno ordini certi per oltre 100 milioni di euro.

Il QE2 della BCE di Draghi scatena gli acquisti di bond, nuovi record per BTp

Al termine del dicembre scorso, quando si concluse il primo round di QE, i BTp acquistati dalla BCE con il programma risultavano ammontare a poco più di 365 miliardi di euro, qualcosa come 24 miliardi in più della quota effettivamente spettante all’Italia sulla base dei criteri fissati a inizio 2015. Anche la Francia vanta ad oggi bond per 10,6 miliardi in più presso la BCE, la Spagna per 14,5 miliardi. Questo, perché l’istituto ha applicato i suddetti criteri con una certa elasticità e ha dovuto fare i conti con diversi gradi di liquidità dei singoli mercati sovrani. Ad esempio, di Bund a bilancio ne possiede 14 miliardi in meno rispetto a quanto dovrebbe.

A questo punto, una volta riattivato il QE, viene da chiedersi se tali deviazioni saranno mantenute e se il prossimo governatore Christine Lagarde vorrà rischiare di finire subito nel mirino della Germania come l’attuale, con l’accusa di aiutare i paesi del sud e ai danni dei tedeschi. Se volesse evitarlo, dovrebbe comprare sin da subito più Bund e meno BTp, Oat e Bonos, ma rischiando due cose: di ri-allargare gli spread e di accelerare il termine, oltre il quale il programma tecnicamente non sarebbe più procrastinabile. Questo, perché esiste il limite del 33% agli acquisti di bond per ciascuna emissione, già ampliato dal 25% inizialmente fissato.

La carenza di Bund

A questi ritmi, entro 11 mesi la Germania non consentirebbe più alla BCE di proseguire con il QE, perché basterebbe una quarantina di miliardi di Bund acquistati per arrivare alla soglia-limite, conseguenza della politica fiscale restrittiva dei tedeschi, che accumulano dal 2014 avanzi di bilancio e, quindi, emettono meno debito di quanto ne arrivi a scadenza.

La stessa Olanda crea un mal di testa ancora più forte, perché già in aprile avrebbe raggiunto il limite e la BCE sarebbe costretta a sospendere gli acquisti non solo dei suoi titoli, ma di tutti. Per evitare uno scenario del genere, dovrebbe essere innalzato nuovamente il limite massimo del 33%, magari al 40% o al 50%. In questo caso, l’operatività per il QE verrebbe assicurata per almeno altri 2 anni e mezzo e fino a 7 anni. Il problema è che proprio tedeschi e olandesi si mostrano fortemente contrari a una tale modifica.

Questo significa anche che la BCE non avrebbe tecnicamente modo per compensare la Germania dei minori Bund acquistati, tranne che accettasse l’idea di avvicinare di circa 4 mesi la scadenza “tecnica” del QE. Per guadagnare un po’ di tempo, non escludiamo che Francoforte includa prima o poi i titoli della Grecia nel programma, sinora esclusi per il loro rating “non investment grade”.

Dei 15 miliardi al mese, almeno 240 milioni spetterebbe ad Atene, ma se la BCE puntasse a una lettura estensiva, conteggiando i 2.171 miliardi di bond sovrani sin qui iscritti a bilancio, dovrebbe recuperare 35 miliardi di acquisti dedicati a favore di Atene (in quanti mesi?), con la conseguenza che lo spazio per i restanti 18 stati dell’area si ridurrebbe e ci si avvicinerebbe alla soglia critica del 33% per Olanda e Germania più lentamente. Destinando 2 miliardi al mese agli arretrati della Grecia, ad esempio, si ricaverebbero un paio di mesi in più. Pochissimo tempo, ma si sa che a Francoforte si vive ormai alla giornata.

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