CoCoBond Santander, mercato nervoso sul mancato pagamento della call option

Banco Santander non ha rimborsato un CoCoBond martedì, sfatando un tabù sul mercato, anche se non c'è stato panico. Vediamo cos'è successo di preciso.

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Banco Santander non ha rimborsato un CoCoBond martedì, sfatando un tabù sul mercato, anche se non c'è stato panico. Vediamo cos'è successo di preciso.

C’è stato un po’ di shock sul mercato, quando l’altro ieri Banco Santander ha deciso di non esercitare l’opzione call per il pagamento degli 1,5 miliardi di euro del suo “contingent convertible bond”, in sigla CoCoBond. Michael Strachan, direttore della comunicazione finanziaria dell’istituto spagnolo, ha spiegato la decisione con la ponderazione “degli interessi di tutti gli investitori”. Immediata la reazione degli investitori, con il prezzo del titolo ad essere sceso da 98,42 a 97,63 centesimi, ma si consideri che il 7 gennaio scorso era arrivato a un minimo di 94,17.

E le azioni Santander in borsa hanno chiuso ieri a 4,01 euro, stesso livello di lunedì, la seduta precedente al mancato rimborso. Insomma, il “sell-off” c’è stato, pur parziale e senza panico. Aspetto rassicurante, non ha lambito i CoCoBond delle altre banche europee, che ammontano complessivamente sul mercato europeo a 125 miliardi di euro, di cui poco meno di 7,5 miliardi presentano una opzione call in scadenza quest’anno, quasi i due terzi del totale nel mondo.

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Vediamo cosa sono i CoCoBond e perché Santander ha deciso di non onorare la scadenza. Trattasi di obbligazioni cosiddette “ibride”, in quanto presentano caratteristiche a metà strada tra i bond e le azioni. In effetti, sono state emesse a partire dalla crisi finanziaria del 2008 e su sollecitazione della Banca per i Regolamenti Internazionali, che intese così spronare le banche a trovare strumenti di potenziamento del loro grado di patrimonializzazione, diversi dal capitale azionario vero e proprio. Questi bond sono perpetui, ovvero non posseggono alcuna scadenza e possono essere convertiti in azioni su volontà della banca che li emette e al verificarsi di eventi prefissati, cioè quando i ratios patrimoniali scendono al di sotto di un certo livello stabilito in fase di emissione. Essi consentono all’emittente anche di rimborsare il titolo a date prefissate, esercitando per l’appunto l’opzione call.

Cosa sono di preciso di Co.Co.Bond?

Sul piano regolamentare, vengono trattati dalle autorità di vigilanza come AT1, “additional tier “, praticamente titoli di capitale per il 50% del loro valore.

Si capisce da questa sintetica spiegazione come siano notevolmente differenti e più rischiosi delle obbligazioni ordinarie, comprese quelle subordinate. Tuttavia, fino a martedì non era mai accaduto che una banca non esercitasse l’opzione call, poiché tutte le emittenti intendono sempre segnalare al mercato la propria affidabilità creditizia e la sufficiente liquidità disponibile per effettuare i pagamenti. Si consideri che nel 2016, bastò il sospetto che Deutsche Bank potesse non rispettare la “call option” per farne schiantare il titolo. La scadenza venne poi rispettata, ma forse più per non dare conferma al mercato della situazione finanziaria critica della banca tedesca.

Dunque, siamo in presenza di un nuovo caso Deutsche Bank in salsa spagnola? Non proprio. Santander avrebbe deciso di non pagare il suo CoCoBond per ragioni squisitamente di calcolo. Il titolo offriva un tasso fisso del 6,25%, ma con l’allungamento di fatto della sua vita dopo il mancato esercizio dell’opzione di rimborso, il tasso diverrà variabile e intorno al 5,50%. In altre parole, alla banca costerà meno di prima e, tenendo conto che solo il 6 febbraio scorso aveva emesso un altro CoCoBond per 1,2 miliardi di dollari al 7,5%, il rimborso sarebbe avvenuto ricorrendo a un rifinanziamento sul mercato a rendimenti maggiori. Meglio allora allungare il bond, piuttosto che rimborsarlo spendendo di più. Si tratta di una pura strategia finanziaria di gestione della struttura dei costi, che se da un lato genera tra alcuni qualche sospetto sulle condizioni di liquidità della banca, dall’altro potrebbe essere persino accolta positivamente, in quanto saremmo in presenza di un emittente, che dimostra di non temere il rischio reputazionale, un fatto che generalmente avviene in un contesto solido.

Vero è, però, che Santander potrebbe pagare questa sua decisione con costi di emissione per futuri CoCoBond più alti. Il mercato sconterà il rischio di mancato esercizio della call con la richiesta di una cedola annuale più alta. Ad oggi, infatti, gli investitori hanno acquistato tali titoli sull’accordo tacito di rimborsi praticamente certi allo spirare delle scadenze prefissate per l’esercizio da parte degli istituti emittenti.

Da martedì, questa sicurezza è venuta bene e ciò in sé non è un male, perché è stato finalmente sfatato un tabù senza che ciò abbia scatenato il panico. Trattandosi di titoli ad alto rischio, è bene che i CoCoBond vengano prezzati per quello che effettivamente rappresentano. Si consideri, poi, che le opzioni call sono esercitabili da parte della banca spagnola a cadenze trimestrali. E forse anche questo aspetto ha limitato i danni sul mercato.

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