Bund a 2 anni ai minimi da novembre, nuovo taglio dei tassi BCE nell’aria?

I rendimenti a breve della Germania sono scesi di un quarto di punto percentuale in un paio di mesi, segnalando la probabilità crescente di un nuovo taglio dei tassi BCE nei prossimi mesi.

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I rendimenti a breve della Germania sono scesi di un quarto di punto percentuale in un paio di mesi, segnalando la probabilità crescente di un nuovo taglio dei tassi BCE nei prossimi mesi.

Lo spread BTp-Bund è tornato ad allargarsi nelle ultime settimane, sfondando i 290 punti base per la scadenza a 10 anni l’altro ieri sulle dichiarazioni del vicepremier Matteo Salvini riguardo all’ipotesi di sforare il deficit al 3%, salvo retrocedere sotto i 280 bp da ieri. Vi abbiamo già spiegato che per metà, l’ampliamento del divario tra rendimenti italiani e tedeschi nell’ultimo mese è dovuto al calo dei secondi.

Tra tensioni internazionali, politiche nell’Eurozona e il peggioramento della congiuntura nell’area, i decennali della Germania sono passati dall’offrire lo 0,08-9% a crollare in territorio negativo, toccando il -0,12%, il livello più basso da quasi tre anni a questa parte.

Tuttavia, questo dato non ci dice molto sulle aspettative del mercato con riferimento alla politica monetaria della BCE. Più interessante risulta guardare le scadenze brevi, che risentono direttamente delle azioni della BCE. Il Bund a 2 anni, ad esempio, è sceso dal -0,50% di marzo al -0,65% di questi giorni, ai minimi dal novembre scorso, pur restando ancora sopra i minimi assoluto toccati agli inizi del 2017, quando sull’Eurozona soffiavano venti di crisi politica ed economica, allontanati sorprendentemente nei mesi immediatamente successivi. Allora, il biennale tedesco arrivò a toccare il -0,94%.

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Il trend dei rendimenti tedeschi

Che cosa segnala il rendimento attuale? Il tasso a cui il mercato guarda non è tanto quello di riferimento per l’area, bensì l’overnight. Trattasi dell’interesse corrisposto da Francoforte alle banche dell’Eurozona sulla liquidità parcheggiata presso di essa, in eccesso rispetto alle riserve minime regolamentari. Da anni, questo tasso è negativo e ancora si attesta al -0,4%, il che implica che una banca paga per depositare denaro sui conti della BCE. Vi chiederete chi mai faccia una cosa del genere; invece, di liquidità in eccesso ve n’era alla fine di aprile quasi 1.240 miliardi di euro, per la quasi totalità di istituti del centro-nord Europa, Germania in testa.

Da mesi si sta discutendo più o meno apertamente dentro le mura dell’Eurotower dell’ipotesi del governatore Mario Draghi di introdurre una sorta di tasso overnight a scaglioni, come in Svizzera, così da alleviare le perdite a carico delle banche, sostenendone i margini.

Una prospettiva del genere viene interpretata perlopiù come accomodante, in quanto preluderebbe o a un periodo più lungo di mantenimento dei tassi ai livelli attuale o, addirittura, a un loro ulteriore taglio. Tra gli analisti, ad esempio, nessuno più sconta un rialzo dei tassi di riferimento per quest’anno e quasi nessuno nemmeno per l’anno prossimo. Se va bene, l’avvio della stretta ci sarà tra il 2021 e il 2022.

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Taglio tassi overnight, perché?

Tornando all’overnight, il monetario sconterebbe con probabilità crescenti un taglio al -0,50%, pur attenuato da un eventuale scaglionamento. Così può leggersi la riduzione in appena due mesi del rendimento a 2 anni della Germania di 15 punti base. Va da sé, infatti, che a comprare bond con rendimenti negativi non siano le famiglie, quanto gli investitori istituzionali, essenzialmente banche e assicurazioni. Se le prime, in particolare, stanno trovando conveniente buttarsi sui titoli tedeschi ancora più penalizzanti in termini di rendimento, anziché parcheggiare la loro liquidità a Francoforte a costi inferiori, evidentemente starebbero scontando un taglio dei tassi sui depositi overnight da qui a breve e che, in teoria, sarebbe fino allo 0,15%.

Peraltro, acquistare bond consentirà loro di appropriarsi di assets solidi da esibire alla BCE come garanzia nel caso di richiesta di liquidità a bassissimo costo. In effetti, da settembre le aste T-Ltro verranno ripristinate a cadenza trimestrale fino al marzo 2021 e, stando alle indiscrezioni, esiteranno tassi nulli o negativi sulla liquidità concessa, in base alla percentuale di crescita del credito erogato a imprese e famiglie, mutui esclusi. Dunque, a parità di costo atteso, i Bund offrono maggiori opportunità alle banche, sebbene quelle del centro-nord non sembrano avere bisogno di liquidità dalla BCE, visto che da anni gliene depositano per centinaia di miliardi in eccesso.

Il taglio dei tassi overnight, poi, sarebbe un’opzione credibile nel caso in cui la Federal Reserve decidesse di allentare la propria politica monetaria, al fine di non subire un apprezzamento del cambio euro-dollaro proprio mentre l’economia nell’Eurozona rallenta e che per non retrocedere ha bisogno di esportare, avendo una domanda interna debole. In effetti, il cross valutario da circa 7 mesi resta confinato al range 1,11-1,13 e negli ultimi giorni è tornato ad assestarsi nella sua parte bassa, non scontando evidentemente una riduzione della divergenza monetaria tra le due principali banche centrali.

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