Bond USA, quel segnale “bullish” dal mercato del lavoro che abbatte i rendimenti

Titoli di stato americani tonici negli ultimi mesi e i dati che arrivano dal mercato del lavoro USA confermerebbero le prospettive positive per il Treasury.

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Titoli di stato americani tonici negli ultimi mesi e i dati che arrivano dal mercato del lavoro USA confermerebbero le prospettive positive per il Treasury.

Il calo dei rendimenti americani negli ultimi mesi è percepito nel mondo come il segnale che l’economia a stelle e strisce stia rallentando rispetto ai ritmi di crescita vissuti nel 2018 e che possa dirigersi verso la recessione. I dati macro non indicano l’arrivo imminente di una crisi, il mercato dei Treasuries sì. Analisti e investitori guardano con sospetto alla durata “eccessiva” di questo ciclo espansivo, perché è da 10 anni che l’America risulta uscita dalla recessione e in tempi recenti è accaduto solo tra il 1991 e il 2001 che la prima economia mondiale crescesse così a lungo.

Poi, appunto, arrivò il ripiegamento; nulla di catastrofico, anzi persino salutare, incoraggiando le imprese a investire e ammodernarsi per rilanciarsi.

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Sul piano politico, però, nessun presidente gradisce trovarsi alla Casa Bianca nel corso di una crisi. E Donald Trump teme che questa arrivi proprio nei mesi della campagna elettorale per le presidenziali nel novembre 2020. Per questo, sta facendo pressione sulla Federal Reserve, affinché tagli i tassi e riprenda ad acquistare titoli di stato. Il governatore Jerome Powell ha tenuto le sue posizioni formalmente, mentre nella sostanza si è piegato agli “ordini” del presidente, anche se più che altro per il timore di impattare negativamente su una crescita già in decelerazione da qualche trimestre, come segnalato dal crollo di Wall Street nell’ultimo trimestre dello scorso anno. Per questo, nessun nuovo rialzo dei tassi per quest’anno, quando fino a gennaio se ne intravedevano un paio.

E così, i rendimenti a 10 anni del Treasury sono crollati dal 3,25% di 5 mesi fa al 2,50% attuale. La curva delle scadenze è arrivata a invertirsi anche tra decennali e trimestrali, un segnale captato piuttosto negativamente dai mercati, in quanto dal Secondo Dopoguerra ad oggi esso ha anticipato per ben sei volte la recessione degli USA, arrivata mediamente dopo 10 mesi. I biennali, invece, restano in area 15 punti base inferiori rispetto ai decennali, ma per circa il 60% la curva resta invertita, cioè scadenze più lunghe esitano rendimenti minori, cosa che accade generalmente quando le aspettative degli investitori per il breve termine siano negative.

Il mercato del lavoro USA

Ne consegue che il calo dei rendimenti USA sia legato a una percezione pessimistica sull’andamento dell’economia americana. Nelle scorse ore, però, le parole del vicepresidente della Fed, Richard Clarida, hanno fornito una lettura interessante di quanto potrebbe accadere nei prossimi mesi anche sul mercato obbligazionario. Egli ha osservato che il calo del tasso di disoccupazione potrebbe mostrarsi compatibile con un’inflazione stabile. La ragione? Sul mercato del lavoro stanno entrando persone che avevano rinunciato a trovare occupazione e che adesso appaiono incoraggiate dalla buona performance economica. Grazie a questo trend, ha aggiunto, negli ultimi due anni sono cresciuti, in particolare, i salari dei lavoratori più a basso reddito e le distanze occupazionali tra gruppi razziali sono diminuite. In effetti, la disoccupazione tra i neri risulta più alta rispetto a quella tra i bianchi per una differenza ai minimi storici.

Guardiamo ai dati: negli ultimi 5 anni, il numero dei disoccupati in America si è ridotto di 4 milioni di unità a 6,2 milioni. Per contro, sono stati creati nello stesso periodo 11,5 milioni di posti di lavoro. Com’è possibile che lavorino 11,5 milioni in più e risultino disoccupati “solamente” 4 milioni di persone in meno? Semplice, 7,5 milioni sono il numero netto delle persone che nel frattempo hanno fatto ingresso nel mondo del lavoro. Infatti, il tasso di disoccupazione è sceso dall’oltre il 6% di inizio 2014 al 3,8% attuale, ai minimi da quasi mezzo secolo, mentre il tasso di occupazione si è alzato dal 58,8% al 60,6%. Per effetto di questo fenomeno, i salari non stanno crescendo a ritmi destabilizzanti dei tassi d’inflazione, nonostante oggi esistano più posti vacanti che disoccupati. A marzo, i primi erano 7,1 milioni, 900.000 in più dei secondi, come dire che il tasso di disoccupazione potenzialmente sarebbe negativo. E l’apice era stato raggiunto a gennaio con 7,3 milioni.

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Inflazione sotto il target

Nonostante una condizione da sogno, i salari stanno crescendo sì ai massimi dal 2009, ma sempre a ritmi moderati.

Anzi, a marzo hanno subito una lieve decelerazione, aumentando dello 0,1% rispetto a febbraio e del 3,2% su base annua, contro il +0,4% e il +3,4% del mese precedente. E’ vero che la creazione dei nuovi posti di lavoro stia rallentando: +180.000 al mese nel primo trimestre, che si confronta con una media di +223.000 mensili nel 2018. Sarà certamente effetto del rallentamento economico, ma un ruolo lo starebbe giocando la difficoltà delle imprese di trovare manodopera disponibile, dati i numeri di cui sopra. E l’inflazione salariale è quella a cui guarda la Fed per capire come si evolveranno i prezzi nei mesi successivi. In assenza di scossoni, l’istituto non può che prendere atto che l’inflazione si sia dimezzata in pochi mesi, passando dal 2,9% di giugno e luglio all’1,5% di febbraio.

Alzare i tassi contro l’inflazione o rischiare la recessione?

E le stesse aspettative d’inflazione risultano “raffreddate”. A tale proposito, viene monitorato il “breakeven” tra il Treasury quinquennale a cedola fissa e quello di pari scadenza con cedola legata all’inflazione. Esso è sceso dall’oltre il 2% di inizio ottobre all’1,80% di queste ultime sedute, sebbene il minimo sia stato toccato a inizio anno, quando era crollato sotto l’1,50%. Ricordiamo che la Fed ha un doppio mandato da espletare: centrare la massima occupazione, fermo restando la stabilità dei prezzi. Il primo target viene inteso compatibile con un tasso di disoccupazione compreso tra il 4% e il 4,6% nel lungo periodo, mentre il secondo è stato fissato pubblicamente nel 2012 e consta in una crescita tendenziale dei prezzi del 2%. Al momento, quindi, l’inflazione si mostrerebbe inferiore all’obiettivo, mentre la piena occupazione sarebbe stata più che centrata.

In teoria, una disoccupazione così bassa dovrebbe impensierire la Fed sui timori di una brusca accelerazione dell’inflazione nei mesi successivi, man mano che dovessero materializzarsi le pressioni salariali. Per quanto sopra scritto, però, ciò non starebbe avvenendo e potrebbe non concretizzarsi nemmeno da qui a qualche anno, pur in presenza di una percentuale di disoccupati ancora più bassa.

Se fate caso al tasso di occupazione, infatti, esso continua a sostare sotto la media OCSE, che è di circa il 68%. Si pensi che in Germania ha superato il 75%, per cui se anche solo il mercato del lavoro americano dovesse tendere alla media delle economie avanzate, vi sarebbero margini per creare almeno altri 20 milioni di posti.

L’era della “goldilocks” non sarebbe finita

Viste da questa prospettiva, le cose sarebbero abbastanza meno drastiche di come siamo portati a credere leggendo superficialmente i dati macro principali. La Fed non avrebbe ragioni imminenti per alzare i tassi, nemmeno se la disoccupazione continuasse a scendere. La pressione salariale verrebbe attutita anche nel prossimo futuro dalla maggiore offerta di lavoro disponibile, in conseguenza di milioni di persone che, attratti dalle migliori chance, si metterebbero alla ricerca di occupazione. Per questo, è bastato notare un rallentamento dell’economia per porre fine alla stretta e iniziare a scontare un taglio dei tassi, atteso dal mercato, stando ai dati di CME Group, con probabilità del 61,5% a gennaio dell’anno prossimo. Nelle settimane scorse, va detto, tale probabilità risultava salita fino al 67%. Proprio i dati solidi sull’occupazione a marzo avrebbero indotto parte di analisti e investitori a mostrarsi più cauti sulle mosse futuro di Powell.

Tirando le somme, sui bond americani vi sarebbe un segnale chiaramente “bullish” e che arriverebbe dal mercato del lavoro. La bassa disoccupazione non dovrebbe trarre in inganno, perché continuerebbe a restare compatibile con un’inflazione altrettanto contenuta. E’ il fenomeno della “goldilocks”, che in questi anni ha reso felici mercati finanziari, consumatori e imprese, portando a rialzi azionari e a bassi rendimenti obbligazionari. E se la crescita decelerasse eccessivamente, la Fed disporrebbe di margini discreti per sostenerla, avendo alzato i tassi al 2,50% e iniziato da mesi a contrarre gli assets a bilancio. E per i rendimenti del Treasury vi sarebbe spazio per una discesa lungo l’intera curva; altrettanto non può dirsi dei bond dell’Eurozona, se non in misura marginale.

Il mistero della goldilocks ce lo svela il mese di febbraio

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