Bond turchi e rischio cambio, quanto incide la debolezza della lira lungo la curva delle scadenze

Turchia sempre nell'occhio del ciclone sui mercati finanziari, con la lira ad avere perso oltre l'8% dalla fine di marzo sulle tensioni politiche seguite alle elezioni amministrative. Quanto pesa il cambio debole sul mercato dei bond?

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Turchia sempre nell'occhio del ciclone sui mercati finanziari, con la lira ad avere perso oltre l'8% dalla fine di marzo sulle tensioni politiche seguite alle elezioni amministrative. Quanto pesa il cambio debole sul mercato dei bond?

La Turchia resta un rebus per i mercati finanziari. La tempesta valutaria della scorsa estate è grosso modo rientrata, ma soltanto nelle ultime due settimane la lira turca si è indebolita di oltre l’8% contro il dollaro, a seguito delle tensioni politiche seguite alle elezioni amministrative, vinte dalla maggioranza parlamentare che sostiene il presidente Erdogan, ma che ha visto trionfare in grandi città come Ankara e Istanbul le forze di opposizione, segno che il consenso attorno agli islamico-conservatori dell’Akp stia scemando, pur rimanendo elevato.

Del resto, l’economia è entrata in recessione sulla necessità della banca centrale di alzare i tassi fino all’attuale livello del 24% per contrastare un’inflazione, esplosa fino a oltre il 25% in ottobre, salvo assestarsi sotto il 20% negli ultimi mesi.

La debolezza cronica della lira turca non autorizza a facili previsioni sui bond, malgrado gli alti rendimenti esibiti. La curva delle scadenze resta profondamente invertita, specchio non tanto di un percepito rischio di default, quanto del mix tra alta inflazione e crollo del cambio. Ma conviene puntare sul mercato dei bond governativi turchi, al netto della volatilità della lira? Rispondiamo a questa domanda, ricavandoci il tasso di deprezzamento del cambio atteso dai mercati. Come? Confrontando i rendimenti dei bond in lire turche con quelli dei bond emessi da Ankara in dollari. La differenza dovrebbe riflettere le aspettative proprio sulle variazioni della lira.

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Il confronto tra bond in lire e dollari

I bond a un anno in valuta locale offrono ben il 21,7%, mentre quelli emessi in dollari con scadenza giugno 2020 (ISIN: US900123AX87) meno del 6,35%. Lo spread tra i due titoli si attesta al 15,35%, segnalando che il mercato si attenderebbe un indebolimento della lira contro il dollaro da qui a circa un anno al tasso di cambio in area 6,70 da 5,80 attuale. Procedendo con lo stesso ragionamento, troviamo che sulla scadenza a 3 anni lo spread tra bond in lire turche e quelli in dollari (ISIN: US900123BY51) è di quasi il 14,50%, pari a un differenziale cumulato alla scadenza nei dintorni del 43%, per cui il cambio atteso sarebbe di 8,30% entro il prossimo triennio.

Sui 5 anni, abbiamo il 7,4% dei bond in dollari (ISIN: US900123CF53) e il 20,1% offerto dai titoli del debito in valuta locale, per cui lo spread tra i due si aggira sui 960 bp, pari a un differenziale cumulato alla scadenza di circa il 48%, segno che il mercato si attenderebbe un cambio tra lira e dollaro a quasi 8,60 entro i prossimi 5 anni. Infine, sul decennale troviamo il 7,9% del bond in dollari e il 17,3% di quello in lire. In 10 anni, il rendimento extra offerto dai secondi sarebbe del 94%, colmato solo da un deprezzamento del cambio a 11,25.

Sottraendo il deprezzamento atteso lungo le scadenze dai rendimenti nominali offerti, abbiamo che il bond a 1 anno offrirebbe un rendimento effettivo in dollari del 6,35%, il triennale circa il 21% cumulato, il quinquennale il 37% e il decennale il 70%. Tuttavia, poiché siamo investitori in euro, dobbiamo ancora sottrarre il tasso di apprezzamento atteso del nostro cambio contro il dollaro, seguendo lo spread Treasury-Bund lungo la curva delle scadenze. Troviamo, quindi, che il rendimento effettivo in euro sarebbe del 3% cumulato per il bond in lire turche a 1 anno, del 13% per il triennale, del 23% per il quinquennale e del 45% per il decennale. Resta una sola domanda: ne vale la pena? Confrontando questi risultati con i rendimenti offerti dai nostri BTp, parrebbe di sì. I bond italiani offrono, infatti, poco più di zero per la scadenza annuale, il 3% cumulato per quella a 3 anni, l’8% sui 5 anni e intorno al 25% sui 10 anni, in ogni caso meno dei rendimenti turchi, pur al netto del presunto deprezzamento della lira contro l’euro.

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