Ventobel: Fare ciò che c’è scritto sulla tazza da caffè

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Report di Luc D'hooge, responsabile del settore obbligazioni dei mercati emergenti di Vontobel Asset Management

Secondo Luc D’hooge, responsabile del settore obbligazioni dei mercati emergenti di Vontobel Asset Management, il debito dei mercati emergenti è un mercato segmentato in cui il flusso di notizie a breve termine ha spesso la precedenza rispetto ai fondamentali o alle valutazioni, determinando un comportamento irrazionale degli investitori che crea prezzi errati. Finora, il 2018 ci ha già fornito un po’ di aumenti e riduzioni del debito dei mercati emergenti, che potrebbe continuare per tutto l’anno, ma che va visto come un’opportunità, non come una minaccia.

Certamente, chiedere a un gestore di obbligazioni dei mercati emergenti i meriti di investire in questa classe di attivi è come chiedere a un frutticoltore se mangiare di più dei suoi prodotti fa bene alla vostra salute. Ma, proprio come i benefici di una dieta ricca di frutta, ci sono molte prove a sostegno della causa delle obbligazioni dei mercati emergenti.

I rendimenti storici del debito emergente dimostrano che, a prescindere dal momento in cui si è investito, sarebbe sempre stato il momento giusto per investire. Ad esempio, un investimento effettuato quando i credit spread (differenza di tasso di interesse tra debito estero e Tesoro statunitense) avevano raggiunto minimi record prima che la crisi finanziaria del 2007 – sulla sola base dei rendimenti degli indici – ha ottenuto il doppio della performance rispetto ai titoli di Stato dei Paesi industrializzati, o addirittura circa la stessa performance dell’S&P, ma con una volatilità inferiore del 50%.

Nonostante la sua percezione come una classe di attivi ad alta volatilità, il debito dei mercati emergenti (in valuta forte) ha storicamente prodotto i rendimenti più elevati a lungo termine e ponderati per il rischio rispetto ad altre classi di attivi. Ad esempio, dal 1994, solo quattro anni hanno prodotto rendimenti negativi e ciascuno di questi anni negativi è stato seguito da un anno di rendimenti fortemente positivi. Negli ultimi 15 anni, il debito in valuta forte dei mercati emergenti ha prodotto un rendimento annuo superiore all’8%. Ciò è dovuto, tra l’altro, al fatto che gli Stati sovrani emergenti raramente sono inadempienti, dato il loro accesso ai finanziamenti dell’FMI, della Banca mondiale o dei governi asiatici. Questo è diverso, ad esempio, per le imprese ad alto rendimento – quando i finanzieri tirano via il tappeto, questo scompare.

Non è questo il caso, i titoli sovrani non scompaiono. E storicamente, quando c’è stato un default, la limatura, anche se di ampia portata, è stato in genere basso a circa il 35% in media. Inoltre, la volatilità del debito dei mercati emergenti è stata inferiore a quella delle obbligazioni americane e mondiali ad alto rendimento.

Con questa breve introduzione alla classe d’investimento, guardiamo al mercato attuale, dove uno dei timori principali è il ritorno dell’inflazione. Questo tema tornerà probabilmente alla ribalta nel corso dell’anno. Ne deriveranno inevitabilmente azioni impulsive, poiché gli investitori esitanti temono tassi a lungo termine più elevati e rimpatriano le loro attività in (ciò che ritengono) paradisi sicuri. Come sempre con il flusso di notizie, i cali di prezzo forniranno agli investitori più tranquilli l’opportunità di fare il pieno di obbligazioni con spread molto interessanti.

Lo abbiamo visto nel febbraio di quest’anno, quando i timori di inflazione hanno fatto notizia, con il risultato che i maggiori deflussi di fondi in valuta sono stati registrati dal dicembre 2016 (un mese in cui la Fed ha aumentato i tassi). La ripresa è stata altrettanto rapida, con un ritorno degli afflussi verso la fine di febbraio. È un po’ sconcertante quanto facilmente alcuni investitori possano essere spaventati dai timori di inflazione, dato che i cicli di rialzi della Fed non hanno prodotto effetti negativi per le obbligazioni dei mercati emergenti. In effetti, la Fed si sta muovendo per la giusta ragione: il divario tra prodotto effettivo e potenziale degli Stati Uniti è stato assorbito, la fiducia è alta, il capex sta accelerando ma la produttività rimane bassa, mantenendo un tetto agli stipendi.

La Fed è in un percorso graduale in risposta alla sana economia in un contesto globale di robusta crescita globale e sincronizzata. Quest’ultima sta mantenendo sostenuti i prezzi delle materie prime e le fabbriche dei mercati emergenti stanno lavorando a pieno regime. Ciò che abbiamo osservato è che i differenziali del debito dei mercati emergenti tendono a restringersi quando la Fed sta rialzando i tassi per la giusta ragione.

In un mondo globalizzato in cui i mercati emergenti contribuiscono ormai a oltre la metà del prodotto interno lordo mondiale, il debito dei mercati emergenti non può più essere considerato un piatto di “contorno”. Ci sono momenti per essere tatticamente in sovrappeso o sottopeso, ma sta diventando sempre più parte della ripartizione strategica degli investitori. Ma poiché la stragrande maggioranza degli investitori lo tratta come un contorno, è ancora un comparto sottoinvestito e qualcosa da cui gli investitori esperti e attivi (ma pazienti) possono trarre vantaggio attraverso rendimenti più elevati. Il ritorno della volatilità che abbiamo visto all’inizio di febbraio è qualcosa che non deve essere temuto, ma sfruttato.

Come approfittano gli investitori delle inefficienze dei mercati emergenti? Riteniamo che i rendimenti a lungo termine del debito dei mercati emergenti siano ottenuti attraverso un’analisi diligente del credito dal basso verso l’alto e la disponibilità a trovare obbligazioni che i manager che abbracciano il benchmark evitano. Temporanei timori di inflazione non scuotono la nostra convinzione. Il motto delle nostre tazze da caffè? Mantenete la calma e comprate sui crolli!

 

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