Telecom Italia, fusione con H3G alla prova del cda

Consiglio di amministrazione teso: gli azionisti contro Bernabè sull' ipotesi di ingresso Hutchison Whampoa. Dubbi sulla valutazione di 3 Italia

di Giuseppe Timpone, pubblicato il

Entrando nella sede di Telecom Italia di Piazza Affari, l’imprenditore franco-tunisino Tarek Ben Ammar ha anticipato che il cda di oggi della compagnia sarà lungo, perché sono all’ordine del giorno diversi punti. In realtà, le parole di Ben Ammar tradiscono la tensione tra azionariato e board da una parte e il presidente Franco Bernabè dall’altra.

 

Fusione Telecom 3 Italia: sarà un pomeriggio di fuoco?

Il punto più controverso è la fusione possibile con la controllata italiana della cinese Hutchison Whampoa, 3 Italia, come da giorni si riporta sui giornali. I soci sono già irritati per una notizia che hanno appreso ad oggi solo tramite la stampa, ma sono anche più sostanziali i dissensi sull’operazione. Secondo le ricostruzioni più attendibili, i cinesi guidati da Li Ka Shing, amico di Bernabè e che già nell’estate del 2011 avevano tentato di concludere l’affare con l’ex monopolista, cederebbero alla compagnia gli asset italiani di 3 Italia, ottenendo in cambio il 29,9% di Telecom Italia, ponendosi, quindi, a ridosso della quota oltre cui scatterebbe l’obbligo di lancio dell’Opa.

Le azioni Telecom sarebbero, quindi, valutate a 1,20 euro, un livello doppio rispetto alle attuali quotazioni di circa 0,60 euro, pari al prezzo di iscrizione a libro di Telco, la holding che possiede il 22,45% e a sua volta partecipata Telefonica, Intesa, Generali e Mediobanca, dopo diverse svalutazioni. In sostanza, i cinesi consentirebbero a soci come Telefonica di non iscrivere più a bilancio ulteriori minusvalenze e questo indurrebbe gli spagnoli a prendere seriamente in considerazione l’uscita dalla compagnia, anche per i contrasti già palesi con la gestione aziendale.

 

Lo scontro è sulla valutazione di 3 Italia 

Tuttavia, è proprio la valutazione di 3 Italia a non convincere gli azionisti di maggioranza e di minoranza. Marco Fossati, che detiene quasi il 5%, ritiene che i multipli di cui si starebbe discutendo in questi giorni, cioè 7-8 volte il margine lordo di 3 Italia (264 milioni nel 2012), sarebbero irrealistici e confuta la tesi che si tratti di un’operazione di largo respiro e di portata internazionale, sostenendo al contrario che sarebbe limitata solo al piano nazionale, con la liquidazione di un concorrente sul mercato interno.

Peraltro, sotto questo aspetto sarà interessante constatare cosa avrà da dire l’Antitrust, visto che Telecom Italia e 3 Italia fanno insieme il 45% del mercato delle telecomunicazioni.

La controllata dai cinesi in Italia sarebbe, quindi, valutata da Bernabè sui 2-2,5 miliardi, quando il multiplo più appropriato per i piccoli azionisti sarebbe intorno a 5 volte il margine lordo, stando anche a qualche analista, qualcosa come 1,5 miliardi circa. Tuttavia, l’ex monopolista avrebbe già calcolato un beneficio fiscale di 2,26 miliardi e che gli deriverebbe da una norma del decreto Salva Italia, che prevede che in caso di fusione si possano traslare infra-gruppo i risparmi sulle tasse ottenute dalla controllata. In particolare, il riferimento è alla disciplina che consente a una società la deduzione dell’imposta del 27% sulle perdite accumulate. Considerando che 3 Italia non ha mai chiuso in attivo il suo bilancio sociale e che ha accumulato un debito di 8,6 miliardi di euro, il risparmio per essa e per la futura controllante sarebbe di circa 2,3 miliardi di euro. In più, le esposizioni debitorie di 3 non sono verso le banche, bensì verso società del gruppo, una condizione di gran lunga preferibile e appetibile per Telecom.

E la valutazione a 1,20 euro delle azioni sarebbe favorevole a Telco anche perché la holding ha un debito post-ricapitalizzazione di 2,75 miliardi (di cui 1,7 miliardi per prestito soci), a fronte di un patrimonio di soli 2,7 miliardi. Essa annullerebbe, quindi, il debito a una cessione dei titoli ad almeno un euro.

Sul tema già in sé complesso per una società da 28 miliardi di euro di debiti s’inserisce anche la questione dello spin-off tra rete e servizi. L’integrazione con 3 Italia, se ci sarà, avverrà con la compagnia priva della rete, che tornerebbe in capo allo stato, tramite la Cdp, mentre Fossati riterrebbe opportuno che la Cdp entrasse nell’azionariato, senza procedere allo scorporo.

La sensazione è che per Bernabè potrebbe essere l’ultimo giro, dopo essere stato già accusato di avere proceduto alla cessione di La7 a Urbano Cairo in piena solitudine, andando per molti soci ben oltre il mandato che si sarebbe stato affidato dal cda.

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