Amplifon: leader mondiale per apparecchi acustici, investirci ora oppure aspettare un consolidamento?

Amplifon S.p.A. è un’azienda italiana e primo leader mondiale nel settore che si occupa di progettare, produrre, applicare e commercializzare apparecchi per l’udito. Fondata a Milano nel 1950 da Algernon Charles Holland, un ex ufficiale delle forze speciali inglesi impegnato nella Resistenza Italiana, dal 2001 è quotata alla borsa di Milano dove è presente negli indici  FTSE MIB e FTSE Italia STAR.

La strategia di Amplifon si basa su tre pilastri:

1. Costumer Experience > Per rafforzare il rapporto con gli oltre 10 milioni di clineti, nel 2018 Amplifon ha lanciato l’Amplifon Product Experience. Fare sport, guardare un film, viaggiare: Amplifon ha la soluzione che si adatta a ogni stile di vita. Sono state scelte le tecnologie più avanzate dei migliori produttori per sviluppare le quattro famiglie di prodotto.

1. I dispositivi della famiglia ampli-easy sono potenti, pratici, facili da usare ed economici. Per la vita di tutti i giorni, per godersi le risate con gli amici, le passeggiate al parco, un bel film.
   Potenti, pratici, facili da usare ed economici.
2. Gli ampli-mini sono dispositivi molto discreti e quasi invisibili grazie a una tecnologia miniaturizzata: perfetti per chi è attento al look e vuole essere sempre elegante senza rinunciare alla comodità.
3. Gli ampli-connect  si collegano direttamente alla TV, allo smartphone e allo stereo: riconoscono automaticamente l’ambiente e orientano i microfoni nella direzione del suono; tramite bluetooth si collegano all’app Amplifon.
4. Gli ampli-energy sono il perfetto connubio tra praticità e stile: niente più batterie, sono ricaricabili con l’apposito supporto e hanno fino a 30 ore di autonomia. L’App Amplifon è il primo elemento di contatto con l’ecosistema Amplifon: direttamente dallo smartphone, permette di gestire le funzioni dei device in tempo reale, fissare un appuntamento con il proprio audioprotesista e molto altro.

2. Leadership nel mercato chiave > Operare in un mercato frammentato e in continuo sviluppo è una grande opportunità che la società continua a cogliere attraverso una strategia di crescita mirata. Uno degli obiettivi è il consolidamento della posizione di leadership sia nei mercati maturi come Italia, Francia, Spagna, Germania, Stati Uniti, Canada e Australia (insieme rappresentano circa l’80% del mercato retail mondiale), sia nei mercati in via di sviluppo come la Cina.

3. Organizzazione efficace e di talento > Per un’ineccepibile implementazione della strategia, Amplifon continua a investire nei migliori talenti, nella condivisione delle best practice e nell’estensione a livello globale dell’infrastruttura IT integrata.

Il gruppo detiene una quota di mercato dell’11% a livello mondiale (dati aggiornati a giugno 2019) ed è presente in 28 paesi distribuiti nelle seguenti aree geografiche: EMEA (Europe, Middle East, and Africa), AMERICAS, APAC (Asia-Pacifico). Amplifon opera attraverso una rete di circa 5.150 punti vendita diretti, 4.000 centri di assistenza e 1.800 negozi affiliati al network, impiegando complessivamente circa 16.000 persone. Il business del gruppo è focalizzato principalmente su: vendita di apparecchi per l’udito e dei  connessi servizi di applicazione e personalizzazione (87%);  vendita di prodotti accessori quali pile, materiali di consumo, parti di ricambio (12%); commercializzazione di apparecchiature biomedicali (1%). Attualmente le partecipazioni societarie sono così ripartite, come da sito di Amplifon: 44,9% Ampliter S.r.L. (Anna Maria Formiggini), 53,5% mercato e 1,6% azioni proprie.

Analisi tecnica

Questo è il quadro grafico-tecnico aggiornato all’11/02/2019

Come è possibile vedere, dai giorni della quotazione ad oggi il titolo ha passato la maggior parte del tempo oltre la media mobile a 200 periodi, risultando anche ai giorni nostri in forte trend rialzista. Intorno alle 15:50 il titolo segna un ribasso dello 0,42% a 28,3 euro

Dai minimi del 2008 ad oggi il titolo a prodotto una stellare performance del +4.080% circa, attraversando una fase laterale durata dal 2010 all’inizio della seconda metà del 2012, per poi iniziare a salire costantemente fino alla fine di agosto 2018, producendo un ribasso dal inizio settembre 2018 alla seconda metà di dicembre 2018 del -35% (una correzione era fisiologica, ma era comunque avvenuta in un contesto di correzione generalizzata dei mercati mondiali).

Da quei minimi annuali alle quotazioni di  ieri il titolo ha invece prodotto un rialzo di  circa il 110%.

Non avendo livelli grafici superiori che il prezzo ha battuto, dato che il titolo si trova sui massimi storici, è difficile fare delle proiezioni. In caso di ribasso gli importanti prezzi obiettivo sono praticamente stati individuati quasi esclusivamente su soglie psicologiche (o tonde), segno che il mercato sente molto questi livelli di prezzo. Il primo prezzo a ribasso è individuato a quota 26,75-27, a scendere poi sui 26, 25, 24, 23, ecc fino ad arrivare a 19 euro.

Analisi Fondamentale

Periodo Analizzato: 2015-primi nove mesi del 2019

Nel periodo complessivamente analizzato tutti i principali aggregati economico finanziari risultano in crescita. Senza considerare l’impatto dell’IFRS15, per un confronto più oggettivo, i ricavi sono cresciuti del 32,76%, l’Ebitda è salito del 41%, l’Ebit del 44,8% e l’utile netto è salito del 128%.

I margini dell’Ebitda, dell’Ebit e dell’utile netto sui ricavi sono abbastanza soddisfacenti e più o meno in costante crescita, attestando mediamente e rispettivamente al 16,55%, 11,35% e al 6,65%

L’EPS ed il corrispondente DPS sono aumentati nel tempo, ad indicare che l’azienda è in grado sia di soddisfare gli azionisti remunerandoli di più nel tempo sia che l’azienda è stata in grado di crescere autofinanziandosi, così come testimoniato anche dalla costante crescita del patrimonio netto e dalla solida generazione di Free Cash Flow.

Il fatto che l’azienda sia in grado di produrre valore sia per gli azionisti che anche per gli obbligazionisti (quindi per tutta la struttura di finanziamento dell’impresa) è testimoniato dai valori in costante crescita del ROE e del ROI (ad eccezione del 2018, che però ha registrato sempre valori soddisfacenti),  mediamente pari al 14,1% ed al 14,03%.

Quanto alla bontà con cui il mercato valuta l’azienda, il rapporto price to book (che rapporta il prezzo di mercato per azione al prezzo iscritto a bilancio per azione) è costantemente cresciuto nel tempo ad eccezione del 2018 riportando comunque sempre valori superiori a 3,5x e mediamente pari a 4,33x nel periodo complessivamente analizzato.

Quanto alla leva finanziaria il rapporto PFN/PN ha mostrato valori inferiori ad 1 dal 2015 al 2017, indicando che i mezzi propri sono stati sempre maggiori all’indebitamento finanziario netto, per poi salire sopra ad 1 nel 2018. Il forte aumento della posizione finanziaria netta nel 2018 è stato la diretta conseguenza degli investimenti netti in acquisizioni effettuati nel periodo (620,639 milioni di euro, dei quali 530,7 milioni relativi all’acquisizione del Gruppo GAES ), di investimenti operativi (77,971 milioni), del pagamento di dividendi agli azionisti (24,079 milioni) e degli acquisti di azioni proprie (9,631 milioni).

Dunque, l’elevato rapporto PFN/Ebitda del 2018 non dovrebbe preoccupare tanto poiché le fresche risorse finanziarie reperite sono state impiegate per la maggior parte in operazioni di espansione e di investimento che, se strutturalmente fruttifere, dovrebbero consentire alla società di adempiere senza problemi agli impegni in scadenza (per maggiori approfondimenti si invita ad analizzare gli altri indici relativi alla struttura finanziaria, il rapporto fra debiti a lungo termine ed attività a lungo termine, così come quelli a breve termine ecc.).

Unica nota poco positiva è che la società risulterebbe sopravvalutata secondo Infront Analytics. Guardando il rapporto fra Enterprice Value (dato dalla capitalizzazione di mercato sommata all’indebitamento finanziario netto) e l’Ebitda, pari a 17,27 nel 2018, questo risulterebbe superiore sia rispetto all’intero settore, con un valore medio di 14,77, che rispetto al gruppo di pari preso a riferimento (DENTSPLY SIRONA Inc., Orthofix Medical, Inc., Coloplast A/S, Hologic Inc.,Zimmer Biomet Holdings Inc), con un valore mediano di 15.

Ciò potrebbe suggerire che il valore intrinseco (o fair value) della società sia inferiore al suo valore di mercato e che probabili ribassi potrebbero verificarsi in futuro, ricordandoci che in ultima analisi ciò dipenderà anche dai valori del bilancio 2019 che saranno resi noti il 10 marzo 2020. Finora i dati di bilancio intermedi sono stati soddisfacenti, rivelando EPS sempre maggiori alle attese di mercato.

I primi nove mesi dell’anno si sono chiusi con:

• un fatturato pari a 1,225 miliardi, in incremento del +27,2% rispetto al medesimo periodo dell’anno precedente (+26,1% a cambi costanti) con crescite a doppia cifra realizzate anche grazie al contributo di GAES;
• un margine operativo lordo (EBITDA) pari a Euro 244,238 milioni determinato con l’applicazione del nuovo principio contabile IFRS 16. Se non fosse stato applicato il nuovo principio tale margine sarebbe stato pari a Euro 176,093 milioni che su base ricorrente si attesta al +29,3% rispetto ai primi nove mesi del 2018 e registra un’incidenza sui ricavi delle vendite e delle prestazioni del 15,9% (+0,3 p.p. rispetto al periodo comparativo);
• un utile netto del Gruppo di 61,663 milioni determinato con l’applicazione del nuovo principio contabile. Senza l’applicazione dell’IFRS 16 e considerando le sole poste ricorrenti, il risultato netto sarebbe stato pari a 79.559 migliaia (+28,3% rispetto ai primi nove mesi dell’anno precedente; 65,53 milioni con le poste non ricorrenti).

L’indebitamento finanziario netto è pari a Euro 856,751 milioni, dopo aver assorbito investimenti netti in acquisizioni effettuati nel periodo pari a 53,008 milioni e la distribuzione di dividendi per 30,939 milioni.
La gestione operativa ha confermato l’ottimo livello di generazione di cassa derivante dall’attività ordinaria (free cash flow) pari a 68,627 milioni.

I principali risultati dei primi nove mesi del 2019 sembrerebbero quindi far ben sperare.

Stime e consensus

Queste sono invece le stime pubblicate da Market Screener in collaborazione con SP Global Market Intelligence.

Non sapendo se escludono o includono l’impatto derivato dall’applicazione dell’IFRS16 non è possibile fare confronti oggettivi su Ebitda Ebit e PFN, che però invece è possibile fare per il fatturato (non soggetto all’impatto del suddetto principio contabile).

Come è possibile vedere, dal 2018 al 2019 i ricavi aumentano a 1,723 miliardi da 1,373 miliardi, pari ad una variazione del 25,52%, per poi continuare a crescere in maniera costante. Ovviamente non dovremmo fare riferimento al valore specifico della stima ma, tuttavia, da quanto atteso la società dovrebbe continuare a generare un volume d’affari in crescita.

Il consesus di Market Screener indica 2 buy, 1 outperform, 8 hold e 1 underperform, con target price medio a 23,53 euro. In totale si è quindi mediamente orientati sul detenere il titolo, che comunque dovrebbe registrare un downside potenziale del 16,85% circa in base alle attuali quotazioni (a circa 28,3 euro)

Il consesus raccolto da investing indica 2 buy, 1 sell e 10 neutral, con target price a 12 mesi compreso nel range 14,4-30 euro e con media a 23,54 euro. Nel complesso, anche qui, si è quindi mediamente orientati sul detenere il titolo che comunque dovrebbe registrare un downside potenziale rispetto alle quotazioni attuali.

Il consensus pubblicato sul sito della società sotto è basato sulla media delle stime di tutti e 16 gli analisti che coprono il titolo ed è stato aggiornato il 7 novembre 2019. Il titolo è coperto da 16 analisti che indicano un 20% di buy, un 7% di sell e un 73% di Hold.

• 2019: ricavi a 1,716 miliardi (+25% a/a ), Ebitda ricorrente a 301 milioni ed EPS adjusted a 0,59
• 2020: ricavi a 1,857 miliardi (+8,22% a/a), Ebitda ricorrente a 338 milioni ed EPS adjusted a 0,70

Commento all’analisi

Il vantaggio di Amplifon deriva dal lavorare in un mercato molto frammentato, occupando circa l’11% della quota di mercato mondiale. Coniugando tecnologia ed innovazione ha prodotto apparecchi all’avanguardia in un mondo in continuo cambiamento, e ciò è testimoniato dalla costante crescita del volume d’affari, trovando fonti di guadagno diversificate a livello geografico e riferite anche alla vendita di prodotti accessori e alla commercializzazione di apparecchiature biomedicali (quest’ultime in piccolissima parte).

Un’altro punto a favore è che la società ha potuto contare su un operatività core in grado di assorbire efficaciemente i costi, così come testimoniato dai valori più o meno soddisfacenti dell’Ebitda Margin, del ROS e del Gain Margin.

Gli altri due indici di redditività per eccellenza, il ROE ed il ROI, presentano valori in costante crescita ad eccezione del 2018, che tuttavia ha registrato valori rispettabili, indicando che la società è in grado di produrre valore per i principali stakeholders, sia Azionisti che Obbligazionisti.

Gl’indici di leva finanziaria indicano valori di una struttura finanziaria equilibrata fra mezzi propri e mezzi di terzi, salvo poi essere nettamente sbilanciati verso il debito in conseguenza dell’acquisizione di GAES e dell’assorbimento di risorse dato da investimenti operativi, non dovendo quindi allarmare se gli investimenti effettuati si rivelino fruttiferi.

Unico tasto dolente è che, in base alle stime di Infront Analytics del rapporto EV/Ebitda, la società risulterebbe sopravvalutata sia in confronto ai pari che all’intero settore. Ciò è confermato anche consensus degli analisti che, sebbene indichino complessivamente di detenere il titolo, hanno stimato target price medi inferiori alle attuali quotazioni.

Il consiglio è quindi di continuare a detenere il titolo se è già presente in portafoglio, aspettando comunque i dati di bilancio del 2019 ed un possibile consolidamento della corsa fatta finora.