Investire in Bund anche con rendimenti negativi? Ecco perché avrebbe senso

Perché persino i rendimenti negativi dei Bund possono giustificarsi alla luce delle tensioni politiche nell'Eurozona. Vediamo cosa segnalano.

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Perché persino i rendimenti negativi dei Bund possono giustificarsi alla luce delle tensioni politiche nell'Eurozona. Vediamo cosa segnalano.

L’inflazione in Germania è passata in pochi mesi da poco sopra lo zero all’1,9%, in linea con quanto avvenuto nel resto dell’Eurozona, dove da una fase di deflazione si è arrivati a centrare sostanzialmente il target della BCE a gennaio, con la crescita dei prezzi all’1,8% su base annua. Naturale, che i rendimenti dei Bund abbiano seguito il trend e per la scadenza decennale siano risaliti da quasi il -0,2% al picco dello 0,48% segnato in chiusura di seduta del 26 gennaio scorso.

Contrariamente a quanto avevamo ipotizzato, però, da allora i prezzi dei titoli di stato tedeschi sono tornati a crescere, non a scendere, ovvero i rendimenti si sono ridotti, dimezzandosi all’attuale 0,25% sui 10 anni. Come mai?

In teoria, un ritorno agli acquisti dei Bund potrebbe essere sintomatico di un nuovo raffreddamento delle aspettative d’inflazione, ma se così fosse dovrebbero ripiegare anche i rendimenti degli altri bond sovrani, mentre sta avvenendo il contrario. I decennali italiani rendono oggi il 2,25%, più del doppio dei livelli di metà agosto 2016; quelli francesi sono quasi raddoppiati da inizio anni all’1,10% e quelli spagnoli dal minimo dello 0,88% di inizio settembre sono arrivati all’1,66% attuale. (Leggi anche: Rendimenti Bund, quando saliranno con l’inflazione al 2% in Germania?)

Mercato sconta rischi sull’euro

Che cosa sta succedendo? Le aspettative d’inflazione restano ben salde, ma il mercato sta percependo un rischio crescente di rottura dell’Eurozona, tra il puntuale ritorno del dibattito sulla Grexit, le elezioni francesi con la candidata euro-scettica Marine Le Pen in ascesa nei sondaggi, le tensioni politiche interne all’Italia e la leadership non più salda della cancelliera Angela Merkel in Germania.

Rispetto a pochi mesi fa, lo scenario sembra peggiorare nella direzione di maggiori probabilità di una fine dell’unione monetaria. I saldi del Target 2, la contabilità del sistema delle banche centrali nell’Eurozona, vede l’Italia con un rosso di 363 miliardi a gennaio, mentre la Germania registra un attivo di 720 miliardi. In altri termini, le banche italiane hanno debiti per circa il 22% del nostro pil verso il resto dell’area, mentre quelle tedesche avanzano crediti in misura doppia.

E’ il segno che i capitali fuggirebbero dal Sud al Nord Europa, alla ricerca di porti sicuri. (Leggi anche: Capitali in fuga dai bond, a pagare di più sono Italia e Spagna)

Fuga dei capitali verso il Nord Europa

La BCE ha rassicurato a più riprese sui rischi effettivi, sostenendo che il peggioramento dei saldi sarebbe dovuto al “quantitative easing”, che tecnicamente consiste nell’acquisto da parte delle banche centrali dell’Eurozona di titoli di stato emessi dai rispettivi governi. Bankitalia, acquistando BTp da banche straniere, di fatto iscriverebbe a registro capitali in fuga dall’Italia. Tutto normale, quindi? Niente affatto. Perché mai le banche straniere, una volta liberatesi dei nostri bond, non tornano ad investire almeno parte del denaro ottenuto dalla vendita in Italia?

Semplice, esiste il rischio sempre più nitidamente percepito, che l’Italia torni alla lira, la Germania al marco tedesco, la Francia al franco, la Spagna alla peseta, etc. Immaginiamo che ciò accada: la lira con ogni probabilità si svaluterebbe contro quello che attualmente è l’euro, mentre il marco tedesco si rafforzerebbe. Da questa prospettiva, lo sguardo cambia. I rendimenti dei Bund, che ad oggi ci appaiono troppo bassi, sarebbero del tutto giustificati, persino se scendessero sotto lo zero.

Rendimenti negativi per Bund giustificabili con fine dell’euro

Rendimenti negativi implicano in sé una perdita certa alla scadenza, perché l’investitore si vedrà rimborsare un capitale nominale più basso di quello che ha puntato all’atto dell’acquisto del titolo. Una schizofrenia, che alla luce del ragionamento sopra condotto, potrebbe avere un senso. Se il mercato scommettesse, infatti, che da qui ai prossimi tot anni, l’euro non ci fosse più, vero è che i Bund continuerebbero ad essere rimborsati in euro, ma per un investitore del Sud Europa implicherebbe un guadagno, perché verrebbe saldato alla scadenza o anche prima, nel caso di rivendita sul mercato secondario, in una valuta più forte di quella in cui convertirebbe i suoi ricavi, ovvero lire, pesete, dracme, etc.

Anche quando l’euro nemmeno ci fosse più, perché ogni membro dell’Eurozona sarà tornato alla propria moneta nazionale, il ragionamento resta valido, perché la Germania dovrebbe rimborsare gli obbligazionisti in marchi, il cui cambio sarebbe più forte di quello attuale della moneta unica verso il resto dell’area, oltre che le altre economie esterne. E’ lo stesso motivo, per cui da tempo i rendimenti dei titoli di stato svizzeri sono negativi fino a scadenze lunghe, dato che il mercato sconta un potenziale ulteriore rafforzamento del franco sulle tensioni geo-politiche in giro nel pianeta. (Leggi anche: Rendimenti Bund negativi, vola il franco svizzero)

Germania attira capitali con tensioni geo-politiche

Se volessimo capire quale rischio effettivo percepito vi sia della fine dell’euro, monitoriamo i rendimenti dei Bund. E se ad oggi restano negativi fino agli 8 anni, non possiamo più escludere che lo saranno fino a scadenze più lunghe. D’altronde, come abbiamo già scritto in un altro articolo, l’eventuale vittoria della Le Pen in Francia sarebbe positivo per il mercato azionario tedesco, oltre che per quello obbligazionario e per le ragioni appena esposte. (Leggi anche: Dove investire se vince Le Pen?)

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