Mercati azionari in calo sui bond, ecco perché a Wall Street (e non solo) prevalgono le vendite

Mercati azionari in calo sui timori per il rialzo dei rendimenti obbligazionari. Vediamo perché e cosa potrebbe accadere nei prossimi mesi.

di Giuseppe Timpone, pubblicato il
Mercati azionari in calo sui timori per il rialzo dei rendimenti obbligazionari. Vediamo perché e cosa potrebbe accadere nei prossimi mesi.

Wall Street si sta prendendo una pausa o il vento è cambiato? Rispetto all’apice toccato due venerdì fa, l’indice Dow Jones ha già ripiegato del 4%, pur restando in rialzo su base annua di oltre il 27%. E’ un fatto, però, che le quotazioni azionarie americane siano ai livelli più bassi di quasi tre settimane, segno che qualche cedimento lo si coglie e inizia a contagiare anche le altre borse mondiali, europee comprese. Per capire la ragione di questo calo, bisogna parlare di bond. I rendimenti dei titoli di stato americani sono lievitati dal 2,4% al 2,84% quest’anno per la scadenza decennale, salendo ai massimi da 4 anni. Anche i Bund seguono con un’impennata dallo 0,44% allo 0,76%. Perché? Si stanno surriscaldando le aspettative d’inflazione con il petrolio ormai a 70 dollari, il livello più alto da quasi 3 anni. E perché il rialzo dei rendimenti sta colpendo i mercati azionari? (Leggi anche: Mercati azionari alle stelle, ecco perché e quali rischi corrono)

Le spiegazioni possono essere diverse e tutte valide. Partiamo da una considerazione generale: i mercati a reddito fisso e quelli azionari si mostrano generalmente in competizione tra loro. I primi attirano nelle fasi di maggiore avversione al rischio (crisi), i secondi in quelle di propensione al rischio (crescita). Ma quando i bond rendono di più, le azioni appaiono meno appetibili e, quindi, gli acquisti tendono a spostarsi verso i primi. Se fosse così, un rialzo dei rendimenti dovrebbe spostare domanda in favore dei bond, arrestandone presto la caduta dei prezzi. Pur essendo un metodo di analisi molto criticato, si è soliti spesso comprare il rapporto prezzi/utili per le azioni con quello tra prezzi e rendimenti per i bond. Ora, i Treasuries stanno quotando mediamente 37 volte i rendimenti, mentre il rapporto P/e delle società quotate nell’indice S&P 500 è di 22,6. In teoria, quando i due rapporti dovessero eguagliarsi, per l’investitore diverrebbe indifferente puntare sui bond o sulle azioni. Questo scenario avverrebbe oggi con rendimenti USA al 4,3%.

C’è un’altra ragione, diremmo “tecnica”, per la quale i mercati azionari tendono a ripiegare con il rialzo dei rendimenti. I corsi azionari rappresentano il valore attuale netto (VAN) dei profitti futuri. Il VAN si calcola rapportando i profitti attesi al tasso di sconto utilizzato per la valutazione. Più esso è elevato, minore è il valore attuale delle azioni. Un esempio: 100 euro tra un anno, con un tasso di mercato del 5%, sarebbero oggi pari a 100/1,05 = 95,24 euro. Se il tasso salisse al 10%, questi stessi 100 euro oggi varrebbero 90,91 euro (100/1,10). Dunque, più alti i tassi, minori i valori attuali dei profitti attesi per il futuro.

Costo debiti in salita

E non meno importante è l’aspetto riguardante le passività aziendali. Le società sono unità tipicamente indebitate per effettuare investimenti. Il costo dei debiti è rappresentato proprio dagli interessi, a loro volta determinati dal mercato. Se i tassi salgono per effetto di un’inflazione attesa più alta, anche i costi dei debiti aumentano. Ora, nell’ultimo anno le società dell’indice S&P 500 hanno pagato mediamente appena il 3,5% del loro fatturato per servire i debiti, percentuale mai così bassa e più che dimezzata rispetto al 7,4% del 2007. Si stima che rispetto ad allora, i risparmi sarebbero stimabili in 320 miliardi di dollari, denaro che è finito per sostenere i corsi azionari.

A conferma di quest’ultimo discorso, si tenga presente che dall’inizio dell’anno il sotto-indice dell’S&P 500 per le utilities ha perso il 5,3%, quando il listino generale ha guadagnato nel frattempo il 3,3%. Le utilities sono società attive nell’erogazione di servizi come telefonia, luce, gas, etc., i cui debiti rappresentano di solito una frazione del patrimonio aziendale lordo superiore a quella di società attive in altri comparti, essendo richiesti ingenti investimenti di tipo infrastrutturali. Non a caso, le azioni delle utilities tendono a beneficiare anche più di altre nelle fasi calanti dei tassi e a pagare maggiormente pegno nelle fasi rialziste. (Leggi anche: Ecco perché i bond energetici USA fanno paura)

Profitti sostengono i corsi azionari

Può sembrare, invece, paradossale che a tenere in questa fase siano, soprattutto, i bond “high yield”, quelli emessi da società con rating “spazzatura”, che sempre negli USA sono rimasti stabili quest’anno, mentre quelli “investment grade” hanno perso mediamente l’1,6%. Come mai questo apparente paradosso? Una fetta consistente dei bond ad alto rendimento è data dai titoli energetici, quelli emessi dalle società attive nel comparto energetico, appunto. Queste stanno beneficiando del rialzo delle quotazioni del petrolio, per cui le loro obbligazioni hanno ceduto meno della media, ovvero appena lo 0,9% sull’ottimismo del mercato per cash flow in miglioramento rispetto agli ultimi 3 anni.

Cosa potrebbe frenare o invertire la caduta azionaria? Con rendimenti in ascesa, abbiamo detto che dovrebbe da un lato diventare relativamente più conveniente acquistare bond e dall’altro le valutazioni delle azioni tenderanno a peggiorare. Tuttavia, complice anche la riforma fiscale negli USA e grazie a una crescita economica globale ai massimi da anni, i profitti delle società americane potrebbero essere rivisti al rialzo nei prossimi mesi, ponendo almeno un “floor” ai corsi. E se le quotazioni petrolifere dovessero arrestare la loro corsa o persino ripiegare nei prossimi mesi, le aspettative d’inflazione si raffredderebbero, allentando la pressione sui bond e, di conseguenza, sostenendo anche le azioni nel breve termine. (Leggi anche: Azioni, bond oro e dollaro: cosa succede)

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Argomenti: bolla finanziaria, bond sovrani, Economia USA, rendimenti bond

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