Le tre condizioni perché lo scudo antispread abbia successo: e perché non saranno soddisfatte

L'economista Greco Yanis Varoufakis fa un'analisi lucida e impietosa sul perché le promesse di Draghi non sono compatibili col paradigma attuale, e non funzioneranno.

di Carmen Gallus, curatrice Dall'Estero, pubblicato il
L'economista Greco Yanis Varoufakis fa un'analisi lucida e impietosa sul perché le promesse di Draghi non sono compatibili col paradigma attuale, e non funzioneranno.

di Yanis Varoufakis – Adam Smith credeva che trafficare, barattare e scambiare facesse parte della natura umana. Io non sono così sicuro che avesse ragione. Quello che noto, tuttavia, è che è nella ‘natura’ del Consiglio della BCE esitare, prendere tempo ed eludere.

Da quando è cominciata la crisi, la BCE non ha mai perso l’opportunità di essere parte del problema. Nel luglio 2008… ha aumentato i tassi Bce. Un anno dopo sono rimasti seduti a guardare mentre la Grecia iniziava il suo lungo cammino verso il  Golgota, solo per entrare nella mischia in modo tiepido quando anche il Portogallo e l’Irlanda sembravano sull’orlo del baratro. Il loro patetico, molto circoscritto, intervento sul mercato secondario dei titoli di Stato degli stati in crisi è stato un esempio di come non impedire un’impennata degli spread in una unione monetaria. Nel 2011 la BCE è stata la prima delle grandi banche centrali ad alzare i tassi di interesse, dopo l’allentamento che ha seguito il crollo di Lehman. Si è dimostrata, ancora una volta, una mossa particolarmente stupida. Come per aggiungere al danno la beffa, nel luglio 2011 l’allora presidente della BCE, lo sfortunato M. Trichet, ha demolito l’idea degli investitori che non conviene scommettere contro la BCE dichiarando che chi scommetteva su una ristrutturazione del debito Greco avrebbe perso il suo denaro – un paio di settimane prima che il debito della Grecia venisse ristrutturato!

Alla luce di questi orribili precedenti, molti hanno gioito quando Draghi ha sostituito M. Trichet, soprattutto dopo che il nuovo Presidente della BCE ha scatenato il suo famoso LTRO in due tappe da mille miliardi di euro, con i quali ha comprato sei mesi, o giù di lì, di tranquillità per i politici dell’eurozona. Ahimè, la zona euro è in una fase avanzata di disintegrazione e gettare una mazzetta di nuovi prestiti alle banche insolventi non poteva andare così lontano. In poco tempo, la Spagna è caduta nel fango e l’Italia ha cominciato a sentire il calore dell’insolvenza. Come il parossismo pessimista ha fatto presa ancora una volta, Draghi ha fatto la sua famosa dichiarazione: “La BCE farà tutto quello che serve per salvare l’euro. E, credetemi, sarà sufficiente.” Mentre i mercati hanno reagito con trattenuto entusiasmo, si sta speculando su fino a che punto Draghi si spingerà.

Der Spiegel sembra sapere quello che Draghi ha in programma: un tetto ai tassi di interesse ai quali gli stati membri dell’Eurozona prendono in prestito o, almeno, un massimale sugli spread (nei confronti dei bund della Germania). Se questo è esatto, costituisce un passo importante nella giusta direzione, almeno in termini di contenimento della crisi del debito e di guadagnare tempo per la leadership Europea, che possa, finalmente, progettare una soluzione sistematica per la nostra crisi sistemica. Benché io sarei lieto se la storia di Der Spiegel avesse degli sviluppi, dubito fortemente che sarà così. Ecco alcuni motivi.

Che la BCE possa, se lo desidera, imporre un tetto ai tassi di interesse e/o agli spread, non c’è dubbio. Proprio come la Banca centrale della Svizzera ha imposto un limite al tasso di cambio del franco in relazione all’euro, così la BCE può implementare un sistema automatizzato che attivi gli ordini di acquisto sui titoli di Stato della zona euro i cui rendimenti salgano al di sopra di un certo livello. Si può far funzionare tutto questo, però, a tre condizioni:

1. In primo luogo, deve essere noto a tutti che gli ordini di acquisto non saranno interrotti prima che la soglia obiettivo sia raggiunta. (In caso contrario, agli speculatori sarebbe offerta un’occasione d’oro per battere la BCE ad un gioco di sua stessa progettazione.)

2. In secondo luogo, la soglia obiettivo per ogni stato membro deve essere nota a tutti. (In caso contrario, molte speculazioni e molte risorse finanziarie sarebbero sprecate mentre l’informazione asimmetrica diventa simmetrica)

3. In terzo luogo, non ci devono essere condizioni. (In caso contrario, gli speculatori scommetterebbero contro la strategia di acquisto automatico della BCE, che non pagherà se il detto stato membro non rispetterà le “condizioni”).

Da quando è scoppiata la crisi, la prima condizione non è mai arrivata nemmeno vicino ad essere soddisfatta. ‘Nessuna monetizzazione’ era, e rimane, la lamentosa richiesta dei paesi in surplus per i quali il più grave peccato della BCE è quello di immischiarsi nei tassi di interesse degli stati (con l’impiego delle proprie macchine da stampa). Supponiamo che la recente esperienza quasi di morte della zona euro, dopo i guai di Spagna e Italia, abbia cambiato l’idea della maggioranza in seno al Consiglio della BCE, e, eventualmente, di alcuni personaggi centrali di Berlino. Non sto dicendo che è questo che è successo. Sono disposto a considerarla come ipotesi di lavoro. Le altre due condizioni funzionano?

Diamo uno sguardo alla seconda: è possibile immaginare che le soglie (e i massimali) siano determinati e resi noti dalla BCE, in collaborazione magari con l’Eurogruppo? Per cominciare, vi è la questione se la soglia sarà la stessa in tutta la zona euro. Possiamo immaginare un annuncio del tipo: “Da domani, la BCE farà in modo che nessuno stato membro dell’area euro paghi dei rendimenti superiori  del 3% a quelli dei bund tedeschi”?

Si può immaginare la tempesta verbale che colpirebbe l’Europa con argomenti e contro-argomenti che volano su come possa essere inappropriato stabilire lo stesso tetto massimo per la Grecia e, diciamo, l’Italia – o l’Irlanda, se è per questo. E’ ragionevole prevedere, a mio avviso, che se la BCE si muove in questa direzione si avvarrà di soglie differenziali. Ma, se è così, che cosa determina la differenza tra le soglie? Sarà la BCE a determinarlo? Sarà l’Eurogruppo? Sarà il Consiglio dell’Unione Europea, nelle sue riunioni mensili, a determinare questi numeri?

È chiaro che né il Consiglio né l’Ecofin può farlo agli intervalli regolari a cui dovrebbe essere fatto. E oltre al fatto che non si può contare su di loro per farlo correttamente, i nostri politici non hanno la competenza di istruire la BCE sul tetto massimo da optare per ogni stato membro. Dopo tutto, la BCE dovrebbe essere … indipendente. D’altra parte, la BCE potrebbe certamente farlo (da un punto di vista tecnico). Ma, se la BCE adotta questo ruolo, allora diventerebbe l’organo politico della zona euro, pur privo di ogni parvenza di legittimità democratica.

E’ chiaro che questi pensieri stanno, di certo, impegnando la mente di Mario Draghi e dei suoi tirapiedi. Il risultato è la confusione, l’esitazione e un certo triste grado di incoerenza. Da un lato, ci dicono che spetta alla Spagna decidere se vuole l’aiuto del EFSF e della BCE. D’altra parte, è evidente che la BCE ha un precedente nell’imporre (vedi Irlanda) l’accettazione di un programma EFSF. Dopo tutto, è solo di recente che la BCE ha detto all’Italia che una serie di misure di austerità erano la condizione per ricevere aiuti con il LTRO attraverso le banche Italiane.

La BCE, in breve, vuole la botte piena e la moglie ubriaca. E’ gelosa della sua indipendenza, finge che non è sua competenza dire ai governi che cosa fare, eppure, nello stesso tempo, lega la sua politica monetaria alla mentalità “austerian” dell’UE, dettando ai governi le misure fiscali e le condizioni da rispettare per mostrare i suoi “muscoli monetari” a loro favore.

Il che ci porta alla condizione 3: supponiamo che la BCE si impegni a mantenere lo spread dell’Italia al 3% o meno. Supponiamo inoltre che, nell’ambito del paradigma di austerità oggi dominante, la BCE si assuma questo impegno a condizione che l’Italia rispetti  un memorandum d’intesa (in stile Greco) sui tagli di spesa pubblica e le riforme del mercato del lavoro (da valutare da parte dell’Unione Europea, il Fondo Monetario Internazionale, e chiunque altro). Supponiamo, infine, di essere uno speculatore che pensa di scommettere contro la soglia di spread del 3% dettata dalla BCE per il debito pubblico Italiano. Voi sapete che se la BCE si è impegnata irrevocabilmente a un target di spread del 3%, sarebbe un suicidio scommettere contro la BCE. Tuttavia, se vi è una significativa probabilità che l’Italia non rispetterà le condizioni poste dall’accordo con l’UE-FMI-BCE, vi è uno spazio per una redditizia speculazione contro la soglia del 3% della BCE. Il che significa che la BCE deve scegliere tra la credibilità nei confronti degli speculatori e la credibilità delle sue condizionalità. E’ pura fantasia che la BCE possa avere entrambe le cose.

Riassunto

In questi giorni i mercati sono esuberanti. E’ così a causa delle voci che la BCE metterà un limite agli spread di Italia e Spagna. Questo ottimismo è, tragicamente, non fondato sui fatti ed è garantito che molto presto arriverà la delusione. Le tre condizioni che ho descritto sopra, senza le quali le soglie falliranno, non possono essere soddisfatte in un modo che sia coerente con il paradigma attualmente prevalente. Vorrei che lo fossero. Ma sicuramente non lo saranno. Dove ci porta tutto questo? La risposta è: in un mondo in cui il Consiglio della BCE continuerà ad esitare, indugiare ed eludere. Che cosa significa in pratica? Nella migliore delle ipotesi, la BCE interverrà nel mercato del debito a breve termine per abbassare gli spread sui titoli a tre mesi. Al massimo, potrà mettere un tetto anche alle obbligazioni a un anno, ma in una maniera che manca di trasparenza e, a lungo termine, di legittimità. Consentendo a Italia e Spagna di rinnovare il loro debito a breve termine in scadenza, la BCE acquisterà altri sei mesi o giù di lì per Berlino e Bruxelles. Proprio come ha fatto con il LTRO. La differenza, però, questa volta, è la montagna di aspettative che Draghi ha creato. Quando i mercati si renderanno conto quanto le parole non corrispondano ai fatti, la BCE scoprirà che i rendimenti della zona euro (che vuole contenere) sono diventati più contorti dei nostri politici. Mentre l’azione della BCE manterrà i costi dei prestiti a breve termine relativamente bassi, le obbligazioni a 10 anni saranno divergenti più che mai. In breve, il “credetemi, sarà sufficiente” di Draghi è più probabile che non sia reale  del “non scommettete su una ristrutturazione del debito Greco” del signor Trichet di un anno fa. Non vi sbagliate: la crisi dell’euro non sarà risolta con le azioni o le decisioni dell’attuale Consiglio della BCE.

 Articolo originale: The three conditions for the ECB to cap spreads successfully: and why they will not be met

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Argomenti: Bce

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