La bassa inflazione fa felice Powell, meno Draghi: ecco perché la Fed può sorridere e la BCE no

Inflazione a febbraio negli USA inferiore alle attese e in rallentamento sotto il target della Federal Reserve. Buona notizia per il governatore Powell, mentre nell'Eurozona tira tutta un'altra aria.

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Inflazione a febbraio negli USA inferiore alle attese e in rallentamento sotto il target della Federal Reserve. Buona notizia per il governatore Powell, mentre nell'Eurozona tira tutta un'altra aria.

Buone notizie per gli americani e anche per la loro banca centrale, la Federal Reserve. A febbraio, l’indice dei prezzi al consumo (CPI) è aumentato dello 0,2% su base mensile e dello 1,5% su base annua, rallentando per la sesta volta negli ultimi sette mesi, scendendo ben sotto il target del 2% e ai minimi da due anni e mezzo. Al netto dell’energia e degli alimentari, il dato “core” è risultato in crescita dello 0,1% mensile e del 2,1% annuo, in frenata anche in questo caso.

Il governatore Jerome Powell può sorridere, avendo annunciato a gennaio una pausa sul rialzo dei tassi negli USA e dicendosi “paziente” sulla stretta monetaria. Adesso, ha l’ennesimo argomento a suo favore per giustificare il passo indietro compiuto in pochi mesi, se è vero che ancora all’inizio dell’autunno passato dichiarasse necessari diversi aumenti del costo del denaro, sostenendo che questo fosse ancora “ben al di sotto” del tasso naturale.

Davvero l’oro protegge i risparmi contro l’inflazione?

Dopo la pubblicazione dei dati di febbraio, i rendimenti dei Treasuries sono diminuiti dal 2,66% al 2,63% sulla scadenza a 10 anni, mentre il cambio euro-dollaro ha rafforzato i guadagni, spingendosi in area 1,1280 e allontanandosi dai minimi degli ultimi 21 mesi a cui si era portato nelle sedute precedenti. Il mercato sembra scontare con maggiori probabilità un atteggiamento più accomodante da parte della Fed, con il rinvio del prossimo rialzo dei tassi più in là di quanto ci si aspettasse e forse la fine della stretta iniziata nel dicembre del 2015. Anzi, stando alle previsioni ricavabili da CME Group, adesso si guarda a un primo taglio dei tassi già nel gennaio dell’anno prossimo.

Draghi non sorride come Powell

Bassa inflazione anche nell’Eurozona, dove la crescita tendenziale dei prezzi a febbraio è stata dell’1,5%, pur in leggero recupero dall’1,4% di gennaio. Siamo lontani dal 2,3% toccato in ottobre e al di sotto del target “vicino, ma di poco inferiore al 2%” della BCE. Proprio in considerazione di ciò, il governatore Mario Draghi ha annunciato la scorsa settimana nuovi prestiti mirati alle banche dell’area tra settembre prossimo e marzo 2021, nonché il rinvio del primo rialzo dei tassi almeno alla fine dell’anno.

In teoria, così come Powell, anche Draghi potrebbe sorridere dai dati sull’inflazione in rallentamento, che gli consentono di prendere tempo e rinviare la stretta. Tuttavia, nel caso specifico siamo di fronte a una condizione assai diversa da quella in cui si trova la Fed e al rischio di rimanere con armi spuntate quando si dovrà combattere una prossima crisi.

Vediamo perché. Powell può approfittare dell’inflazione calante sotto il target per non alzare più i tassi, andando incontro, pur non ufficialmente, alle richieste esplicite e pressanti della Casa Bianca, con il presidente Donald Trump a pretendere la fine del ciclo restrittivo. Ma la Fed i tassi li ha alzati già nei passati 39 mesi, portandoli al 2,50%. Inoltre, è uscita dal “quantitative easing” dalla fine del 2014 e dallo scorso anno ha iniziato a tagliare gli assets a bilancio al ritmo di 50 miliardi di dollari al mese. Con un’economia americana che dovrebbe anch’essa rallentare dopo un 2018 all’insegna di un mini-boom trainato dal taglio delle tasse, l’istituto dispone di strumenti da utilizzare per allentare la politica monetaria e sostenere i prezzi e il mercato del lavoro. Prima ancora di tagliare i tassi, potrebbe benissimo cessare il taglio degli assets, pari a meno del 20% del pil USA, e al contempo evitare di alzare ulteriormente il costo del denaro. Tanto forse basterebbe per rinvigorire la crescita a stelle e strisce. Se non fosse sufficiente, si potrebbero tagliare i tassi e riesumare il QE.

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L’Eurozona non è l’America

L’Eurozona non si è mai davvero ripresa dalla crisi del 2008, avendo semmai sorpreso positivamente nel 2017 e già segna il passo. La BCE tiene ancora i tassi a zero, mentre è uscita dal QE solo a inizio gennaio, continuando a reinvestire gli assets in scadenza, con questi ultimi a pesare per quasi il 40% del pil dell’area.

In sostanza, la politica monetaria di Francoforte resta espansiva e, addirittura, sono stati appena annunciati nuovi stimoli. L’inflazione debole non consente, però, a Draghi di uscire dall’accomodamento estremo, con la conseguenza che se l’area dovesse rallentare oltre le attese e scivolare nella recessione, l’istituto si ritroverebbe senza spazi sufficienti di manovra per reagire. Non potrebbe tagliare i tassi, né si rivelerebbero efficaci nuovi acquisti con il QE, dato che già i rendimenti sovrani si trovano ai minimi storici, nettamente inferiori a quelli americani lungo tutta la curva delle scadenze.

Se vogliamo essere sinceri, a Draghi sarebbe convenuto uscire dall’accomodamento prima che fosse iniziato il rallentamento, cioè tra il 2017 e il 2018, cessando gli acquisti con il QE e magari iniziando ad alzare i tassi, partendo da quelli sui depositi overnight, ancora negativi al -0,4%. Si sarebbe potuto così ricavare qualche margine per il caso di necessità. Ma l’economia nell’area non è sembrata così solida da poter sostenere una svolta monetaria e lo sarebbe oggi ancora meno. La bassa inflazione da noi segnala proprio tale debolezza, a differenza di quella americana, dove l’indice core si attesta su livelli circa doppi, a conferma della maggiore dinamicità dei salari. Il fatto che ripieghi, anziché tendere al target, come il surriscaldamento delle quotazioni del petrolio aveva lasciato supporre nella seconda metà dello scorso anno, rende ancora più problematica l’uscita dagli stimoli, dato che la stessa BCE prevede che i prezzi cresceranno fino ad almeno il 2021 sotto l’obiettivo.

Tuttavia, se prima dell’arrivo di una crisi non fosse in grado di normalizzare anche solo parzialmente la propria politica monetaria, come potrebbe la BCE contrastarla? A quel punto, l’unica soluzione sarebbe puntare su una politica fiscale espansiva, ma i governi dell’area dispongono di margini scarsi o nulli, tranne il gruppo capeggiato da Germania e Olanda, il quale non segnala alcuna intenzione di utilizzarli per beneficiare la ripresa dell’area.

La stessa uscita dal QE nel bel mezzo di un rallentamento economico è stata la via obbligata che il board ha voluto imboccare per non ritrovarsi in un vicolo cieco nel caso le condizioni macro nell’area si fossero aggravate. Meglio, dunque, ridurre gli stimoli e impattare un po’ negativamente sull’economia, piuttosto che restare a mani nude nel caso di crisi. A Draghi piacerebbe ritrovarsi con un’inflazione intorno o di poco superiore al target, così da completare il mandato avviando la normalizzazione monetaria. Invece, rischia di lasciare al successore la patata bollente di una cassetta degli attrezzi vuota.

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