Investire in borsa adesso ha senso con questa curva dei rendimenti?

Il ripiegamento degli indici azionari americani nelle ultime settimane potrebbe segnalare qualcosa di più grave di quanto sinora temuto. E lo spiegherebbe il rialzo dei rendimenti dei Treasuries.

di Giuseppe Timpone, pubblicato il
Il ripiegamento degli indici azionari americani nelle ultime settimane potrebbe segnalare qualcosa di più grave di quanto sinora temuto. E lo spiegherebbe il rialzo dei rendimenti dei Treasuries.

E’ crollato di un punto e mezzo percentuale il Dow Jones l’altro ieri, quando il mercato ha scontato l’ottimismo sulla crescita economica americana ostentato dal governatore della Federal Reserve, Jerome Powell, che pure aveva espresso il convincimento che i tassi negli USA vadano aumentati in modo “graduale” nei prossimi mesi. Insomma, nessun reale cambio di passo apparente rispetto ai 4 anni di presidenza Yellen, che hanno visto l’istituto alzare il costo denaro a un ritmo lentissimo, ovvero per appena 5 volte in ben 24 mesi. Secondo il pensiero dominante tra gli analisti, quanto accaduto si potrebbe sintetizzare così: c’è aria di accelerazione nei tassi di crescita del pil e la Fed sarà costretta ad alzare gli interessi a ritmi più serrati che in passato. Da qui, il “sell-off” sui bond e sui Treasuries di queste ultime settimane. E se non fosse questa la spiegazione?

Investire ai tempi della reflazione, cosa ci aspetta nei prossimi mesi

Uno dei criteri per cercare di prevedere l’andamento della borsa – americana nello specifico, e per estensione dei mercati finanziari globali, data la dominanza di Wall Street nel mondo – consiste nel monitorare la ripidità della curva dei rendimenti. I Treasuries a 10 anni possono essere presi a riferimento per le scadenze a lungo termine, quelli a 2 anni per le scadenze a breve. Lo spread 10/2 anni si è praticamente dimezzato in un anno e questo non viene considerato un segnale positivo per i mercati. Quando i rendimenti a breve rendono in percentuale simile a quelli a lunga scadenza, gli investitori starebbero teoricamente accontentandosi di rendimenti piatti, scontando un’inflazione fiacca, a sua volta espressione di una condizione economica non brillante.

Da qui, una curva piatta o, addirittura, invertita dovrebbe essere considerata un segnale negativo per l’economia e per gli investimenti azionari. Viceversa, una curva dei rendimenti più ripida segnalerebbe un’inflazione crescente, riflesso di un’economia attesa in accelerazione. Nell’ultimo anno, il dimezzamento dello spread tra le due scadenze ai minimi dai livelli pre-crisi è stato monitorato con preoccupazione dalla Federal Reserve, che vi ha intravisto aspettative negative del mercato sullo stato della prima economia americana. Eppure, nel frattempo la borsa ha corso parecchio. Wall Street ha guadagnato il 27% nel 2017, macinando record su record e segnando il suo apice alla fine del gennaio scorso.

Cosa sta accadendo con i rendimenti USA

Quest’anno, tuttavia, qualcosa è cambiato. Agli inizi del 2018, lo spread 10/2 anni era sceso a un minimo dello 0,5%, da lì ha iniziato a salire fino a un massimo dello 0,78% del 9 febbraio. La borsa americana, però, ha sfiorato perdite del 10%, allorquando la curva dei rendimenti si è irripidita di circa una ventina di punti base, risalendo nelle settimane seguenti con il ritorno all’appiattimento della curva a poco sopra i livelli di inizio anno. Si direbbe, quindi, che il mercato starebbe propendendo non per una curva più ripida, bensì più piatta.

E allora, come starebbero realmente le cose? Dipende dall’interpretazione che stiamo dando del “sell-off” sui bond americani. In generale, si afferma che gli investitori vendano in previsione di un rialzo più marcato dei tassi e, quindi, di prezzi più bassi per i titoli a reddito fisso. Tuttavia, si nota come ciò non abbia affatto rinvigorito il comparto azionario, semmai si sarebbero registrati deflussi di capitali dagli USA, come certifica il tracollo del dollaro. Ma se un investitore vende sia bond che azioni, significa che verosimilmente si aspetta che l’economia stia entrando in recessione, cosa che non troverebbe supporto in alcun dato macro pubblicato negli ultimi tempi. Al contrario, ieri si è appreso che le richieste di sussidi di disoccupazione negli USA sono scese a 210.000 unità nella settimana conclusasi il 24 febbraio, il livello più basso dal 1969. Insomma, per trovare condizioni migliori sul mercato del lavoro bisognerebbe tornare ai tempi di Richard Nixon presidente e della guerra nel Vietnam.

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C’è paura per la Fed?

Di cosa si ha, dunque, paura? Rendimenti a lunga scadenza in crescita, come i decennali americani saliti di circa mezzo punto percentuale quest’anno, segnalano aspettative d’inflazione in crescita. Se l’attesa fosse solo per tassi più alti, servendo questi a contrastare proprio l’inflazione, non si capirebbe perché vendere. Se mi attendo, per ipotesi, che i tassi americani salgano presto al 2% e che l’inflazione si mantenga costante, mi dovrei accontentare dello stesso rendimento. E se, invece, stessi scontando un rialzo dei tassi insufficiente e tale da surriscaldare i prezzi? Allora, sarebbe perfettamente concepibile vendere, perché i rendimenti attuali si rivelerebbero in futuro più bassi in termini reali.

Se questa fosse la spiegazione del tonfo dei Treasuries, implicherebbe che la Fed sarebbe percepita come eccessivamente accomodante rispetto allo stato effettivo dell’economia americana, non che si accinga a diventare più restrittiva delle attese. Resterebbe da capire un’ultima cosa, ovvero perché vendere anche azioni. In teoria, la borsa mette al riparo dall’inflazione, come testimonia il caso estremo del Venezuela, economia in iperinflazione. E qui, l’aspetto noir della vicenda. Il mercato starebbe scontando possibili ripercussioni negative della politica monetaria attuata dalla Fed, nel senso che teme che stia restando indietro rispetto alla reflazione in corso e che si ritrovi in un futuro niente affatto lontano a dovere procedere con una stretta più dura per contrastare il surriscaldamento dei prezzi, mandando così l’economia in recessione. Ecco perché una curva più ripida spaventerebbe, riflettendo non tassi, bensì un’inflazione attesa più alta, ossia il fallimento della Fed nel combatterla.

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Argomenti: bolla finanziaria, bond sovrani, Economia USA, Fed, rendimenti bond, tassi USA

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