Cambio euro-dollaro, ecco il segnale dal trend dei rendimenti USA e Germania

Ecco cosa ci segnalerebbe il combinato tra cambio euro-dollaro e rendimenti dei bond. I titoli tedeschi dovranno rendere di più d'ora in avanti?

di Giuseppe Timpone, pubblicato il
Ecco cosa ci segnalerebbe il combinato tra cambio euro-dollaro e rendimenti dei bond. I titoli tedeschi dovranno rendere di più d'ora in avanti?

Il mercato del lavoro negli USA è in piena occupazione, con la percentuale di disoccupati scesa a settembre ai minimi dalla fine del 1969, praticamente da quasi mezzo secolo. E mentre la crescita dell’economia americana procede al ritmo medio del 3%, con l’inflazione risalita a poco sopra il target più o meno stabilmente da mesi, è proprio a quest’ultimo dato a cui guardare per capire l’andamento dei rendimenti sovrani non solo negli USA, bensì pure nell’Eurozona. Prendiamo l’ultimo mese: i decennali tedeschi sono passati dall’offrire lo 0,4% allo 0,53-4%. Possono sembrare variazioni minime in valore assoluto, specie se confrontate alle montagne russe vissute dai nostri BTp, ma si tratta pur sempre di un’accelerazione del 35%. Sarebbe come passare dal 2% al 3% nell’arco di poche sedute, non proprio un nonnulla. Come mai una simile risalita? Senza dubbio, in conseguenza della lievitazione dei rendimenti americani nettamente sopra il 3%. Venerdì scorso, il Treasury a 10 anni chiudeva al 3,23%, ai massimi da quasi 7 anni e mezzo.

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E allora, bisogna capire come potrebbero muoversi i titoli del Tesoro americani, visto che le loro variazioni si ripercuotono sui bond europei, BTp inclusi, al netto delle tensioni relative alla specifica situazione politico-finanziaria italiana. Se il rincaro del petrolio degli ultimi mesi, unitamente a un’accelerazione (pur ancora contenuta) dei salari negli USA, portassero a un surriscaldamento dell’inflazione americana, la Federal Reserve si vedrebbe costretta ad alzare i tassi nei prossimi mesi più celermente delle previsioni. I mercati prenderebbero nota e l’impatto si avvertirebbe, anzitutto, sui titoli a breve termine, che risentono più direttamente della politica monetaria.

In altre parole, i rendimenti a breve salirebbero probabilmente più di quelli a lungo termine, la curva delle scadenze in America si appiattirebbe ulteriormente, magari arrivando a invertirsi, cosa che viene temuta dal mercato per il segnale recessivo che generalmente lancia. Negli ultimi due mesi, i biennali americani sono lievitati di 20 punti base al 2,88%, mentre quelli tedeschi di soli 5 bp al -0,54%. Poiché lo spread Treasury-Bund fornisce un’indicazione approssimativa delle aspettative sui mercati riguardo al cambio euro-dollaro, troviamo che il differenziale tra i due bond per la scadenza a due anni si è ampliato di 15 bp e ciò, tenuto conto dell’indebolimento dell’euro contro il dollaro, ci segnala che il mercato si attenderebbe un cambio tra le due valute più basso, passato da 1,235 a 1,225, il che è coerente con l’atteso aumento della divergenza monetaria tra Fed e BCE da qui a 1-2 anni, anche tenuto conto che nell’Eurozona non esisterebbero reali condizioni per varare una stretta sui tassi a breve.

Cosa ci segnala il combinato tra euro-dollaro e bond

Al contempo, i decennali americani sono aumentati di quasi una trentina di punti base, più del doppio rispetto a quelli tedeschi. E nonostante ciò, il cambio euro-dollaro stimabile da tali variazioni sarebbe praticamente fisso a poco sopra 1,45 da qui a 10 anni. Cosa significa tutto ciò? In effetti, come abbiamo già scritto nei giorni scorsi, le aspettative attese sul cross si sarebbero spinte a livelli-limite per il lungo termine, ragione per cui dovremmo supporre che d’ora in avanti ogni aumento dei rendimenti negli USA sarà seguito da un pari, se non persino superiore, aumento in Germania. Del resto, i capitali si spostano laddove vengono meglio remunerati, per cui la domanda di Bund tenderà ad abbassarsi per livelli di rendimento così scarsi e adesso poco compatibili pure con le aspettative sul cambio euro-dollaro da qui alla scadenza dei titoli.

Ecco cosa ci segnala lo spread Treasury-Bund

Per il breve termine, invece, il discorso si complica. I biennali tedeschi difficilmente salirebbero di molto, non risentendo di pressioni significative sul piano della politica monetaria della BCE. Ma la prospettiva di una stretta Fed più vigorosa farebbe intendere che il cambio euro-dollaro da qui ai prossimi mesi e qualche anno rimanga debole, molto probabilmente più di quanto non fosse stato scontato nei mesi passati. Dunque, uno spread Treasury-Bund in allargamento sarebbe compatibile solo con un cambio più debole dei livelli attuali, altrimenti se l’euro reggesse contro il dollaro a poco meno di 1,15, dovremmo scontare un indebolimento dei Bund a breve, ossia una risalita cospicua dei loro rendimenti, con conseguente possibile appiattimento della curva.

Riepilogando: un’inflazione in accelerazione negli USA farebbe prevedere tassi Fed più alti. Ciò spingerebbe i rendimenti americani, con particolare vigore per quelli a breve. Agli attuali tassi di cambio euro-dollaro, i rendimenti tedeschi dovrebbero inevitabilmente seguire lungo tutta la curva. Se, invece, il cambio s’indebolisse, i rendimenti tedeschi potrebbero rimanere anche sostanzialmente stabili nel tratto a breve, salendo perlopiù sul tratto a medio-lungo termine.

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Argomenti: bond sovrani, Cambio euro-dollaro, Inflazione, rendimenti bond