BCE nei guai: crescita nell’Area Euro rallenta, ma Draghi ha le mani legate dalla Germania

La BCE sta per uscire da anni di accomodamento monetario senza precedenti, mentre l'Eurozona rallenta e cresce ai minimi dal 2014. Il problema sta nell'inflazione e, in particolare, in Germania.

di Giuseppe Timpone, pubblicato il
La BCE sta per uscire da anni di accomodamento monetario senza precedenti, mentre l'Eurozona rallenta e cresce ai minimi dal 2014. Il problema sta nell'inflazione e, in particolare, in Germania.

Il pil nell’Area Euro è cresciuto di appena lo 0,2% nel terzo trimestre, in calo dallo 0,4% del trimestre precedente e sotto le aspettative degli analisti, che erano per un dato invariato. Si è trattato della performance più debole degli ultimi 4 anni. Per trovare un tasso di crescita così basso, infatti, dobbiamo tornare al secondo trimestre del 2014, con la differenza che allora il pil si trovava in un trend di accelerazione, culminato nel +0,7% del primo trimestre del 2015, mentre adesso gli indicatori segnalano una tendenza frenante. Particolarmente preoccupante la stagnazione italiana, legata proprio alla decelerazione in atto nell’area, oltre che probabilmente ai primi contraccolpi nel settore bancario con la nascita del governo giallo-verde. Nella stessa Francia, dove pure il ritmo di crescita è migliorato dal +0,2% al +0,4%, il dato è stato inferiore alle attese, che erano per un’espansione congiunturale dello 0,5%.

Non è il momento migliore per un cambio di passo da parte della BCE, chiamata all’ultimo board dell’anno a dicembre ad esprimersi definitivamente sull’uscita dal “quantitative easing”. Gli indici manifatturiero e composito nell’area indicano una crescita ai minimi da oltre due anni e come vi abbiamo segnalato in un articolo della scorsa settimana, dati simili sono stati riscontrati in fase calante solo pochi mesi prima di una caduta dell’unione monetaria in recessione, ad eccezione del 2014, quando Francoforte reagì con l’annuncio di stimoli monetari senza precedenti, effettivamente varati di lì a poco, tra cui tassi azzerati e acquisti di assets.

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Il guaio dell’inflazione

Alla conferenza stampa post-board di giovedì scorso, il governatore Mario Draghi ha invitato ad attendere le prossime proiezioni macro per l’area e relative al triennio 2019-2021. Grosso modo, ci si attende un nuovo taglio delle stime sul pil, ma la domanda è se ciò basterebbe per indurre la BCE a tornare sui suoi passi sul QE. La risposta va individuata in quella caratteristica di Francoforte, che essendo “data dependent” per la sua strategia monetaria, dovrà affidarsi proprio ai numeri macro in arrivo. E se da un lato la crescita si sta rivelando più debole delle attese, dall’altro l’inflazione accelera. In Germania, questo mese i prezzi risultano aumentati del 2,4% su base annua e per quest’oggi ci si attende che il dato di tutta l’area per ottobre salga al 2,2% dal 2,1% di settembre. Se confermato, sarebbe il tasso più alto da sei anni a questa parte. Si consideri che il target (“vicino, ma di poco inferiore al 2%”) viene ormai centrato dal mese di maggio e il suo raggiungimento è l’unico mandato assegnato alla BCE dallo statuto.

Qui sta l’inghippo. Draghi non può approfittare del rallentamento economico in corso, se questo non si traduce in una riduzione dell’inflazione al di sotto del target più o meno stabilmente. Probabile che l’inflazione deceleri a partire da novembre, considerando che le quotazioni del petrolio questo mese siano diminuite del 10%. E, tuttavia, la BCE deve guardare all’inflazione di fondo, che stando alla retorica ufficiale dei suoi funzionari starebbe accelerando verso il target, sebbene rimanga dimezzata rispetto a quest’ultimo. E, soprattutto, non può bastare un solo mese per autorizzare Francoforte a rimangiarsi la parola sul QE. E da qui al prossimo board, a parte il dato sull’inflazione di ottobre pubblicato oggi, resta da leggere solo quello relativo al mese prossimo.

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Le carte in mano a Draghi

Questo non significa che Draghi sarà impermeabile alla realtà. Pur volendo escludere brusche variazioni sul fronte macro e tali da mettere in allarme Francoforte, i primi mesi dell’anno prossimo potrebbero rivelarsi interessanti per valutare se l’uscita dal QE sia definitiva o gli acquisti dei bond saranno ripristinati. In realtà, il governatore ha spiegato la settimana scorsa che si tiene pronto a “modificare il mix di stimoli, se necessario”. Cosa significa? L’espressione è volutamente vaga, perché la BCE non ha alcuna intenzione – lo hanno ammesso diversi componenti del board in queste settimane – a legarsi le mani con una “forward guidance” dettagliata, così da reagire in maniera opportuna ove servisse.

Più che a guardare al QE, Draghi prenderebbe la palla al balzo lanciatagli da un’eventuale inflazione calante per tornare a fornire liquidità a basso costo alle banche dell’Eurozona. L’obiettivo formale sarebbe di sostenere il credito e, quindi, i prezzi e la ripresa, quello secondario e non dichiarato di evitare che il venir meno della “droga” del QE faccia esplodere i rendimenti sovrani nell’area, aggravando la crisi dei bond in economie come l’Italia. Le banche, infatti, utilizzerebbero parte della liquidità così ottenuta per acquistare titoli di stato. Quand’anche non lo facessero direttamente, di fatto si troverebbero a disposizione maggiori fondi da impiegare e a parità di sostegno al settore privato, parte di questi andrebbe a beneficiare il settore pubblico.

Per fare sì che tutto ciò diventi possibile, però, serve che l’inflazione deceleri per diversi mesi e in misura visibile sotto il target, ovvero che si avvicini all’1,5% tendenziale o scenda persino sotto tale soglia. Meglio ancora se la frenata arrivasse dalla stessa Germania, perché con un’inflazione così alta per i canoni tedeschi e superiore alla media dell’area, Berlino manderebbe la Bundesbank in guerra contro Draghi per impedire una nuova sfornata di stimoli, specie in una fase di debolezza estrema del governo federale, il quale paga lo scotto dell’impopolarità, pare anche a causa del surriscaldamento dei prezzi delle case negli ultimi anni. Di fatto, già oggi la politica monetaria si starebbe rivelando idonea per economie deboli come l’Italia, ma eccessivamente accomodante per la locomotiva d’Europa. E il board deve mediare tra le opposte esigenze, finendo perlopiù per confezionare un abito dalla taglia larga per alcuni e stretta per altri. One size doesn’t fit all!

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Argomenti: Bce, Crisi Eurozona, Economia Europa, Mario Draghi, quantitative easing, stimoli monetari