[surcontre]

Ho notato un paio di thread, ormai apparentemente defunti, relativi a una presunta anomalia presente sui mercati azionari di mezzo mondo, ovvero la disparità dei rendimenti medi conseguibili nel periodo notturno, a mercato chiuso, e nel periodo diurno mentre i prezzi vengono trattati.
Da anni ormai (feci un intervento simile su un altro forum oltre 4 anni fa) una parte del mio trading su azioni sfrutta questa anomalia, per cui vi racconterò ciò che ho capito di essa, da dove nasce , i riferimenti bibliografici-scientifici e gli excess-return conseguibili nel mondo reale.

Introduzione

Dato che la teoria, per quanto semplice, tende ad essere un po’ noiosa, inizierò il post mostrandovi dal punto di vista pratico l’anomalia in azione su un titolo che ormai non esiste più, giusto per evitare di generare facili entusiami. Il titolo è la vecchia FIAT, quella sdoppiata con l’inizio di quest’anno in Fiat Group SPA e Fiat Industrial.

Per verificare l’anomalia useremo la seguente regola di trading:

ogni giorno si acquistano 20000 Euro di controvalore del titolo in asta di chiusura, si rivendono il giorno dopo in asta di apertura

Sono conteggiate commissioni di 5 Euro per operazione (livello commissionale realmente offerto da un broker Italiano)
Come data di inizio della simulazione scelgo il giorno della quotazione massima raggiunta dal titolo negli ultimi 20 anni: il 06-04-1998. La data finale sarà l’ultimo giorno di contrattazione: 30-12-2010


Tenete conto che la vecchia Fiat quotava 42.30 Euro il 06-04-1998, terminando la sua esistenza a 15.43 Euro.
In pratica, la semplice regola di acquistare in chiusura per rivendere il giorno dopo in apertura avrebbe permesso di realizzare un rendimento annuo superiore al 30% su un titolo che in 13 anni ha perso oltre il 60% del suo valore.

Per par condicio analizziamo un altro titolo defunto da anni: la vecchia Parmalat.
Ricordate il crack da oltre 10 miliardi di Euro del Dicembre 2003 ?
Se applichiamo la medesima regola di negoziazione di prima, con medesima data di inizio e medesime commissioni, abbiamo una storia radicalmente diversa:



Tenete conto che alle perdite evidenziate in figura bisogna aggiungere gli ultimi 20000 Euro, acquistati l’ultimo giorno di negoziazione del titolo ed evaporati insieme agli altri.

Chi volesse replicare le analisi può scaricare qui le serie storiche dei due titoli in formato ascii.

Ora, prima di analizzare a fondo ciò che è successo su Fiat e su Parmalat, prima avventurarci nella costruzione di una strategia che permetta di distinguere tra titoli “buoni” e titoli in odore di default e che sfrutti questa presunta anomalia, è indispensabile rispondere a queste domande:

A. L’anomalia in sé ha una spiegazione logica, oppure è frutto del caso ?

B. Cosa ne pensa il mondo accademico? Esistono riferimenti bibliografici e/o articoli scientifici in merito?

C. Il caso della vecchia Fiat è un caso isolato, frutto di data-snooping, oppure l’anomalia è presente anche su altri titoli?

D. Anche ammettendo un certo grado di realtà all’anomalia, è possibile imbastire una qualche forma di selezione del (o dei) titolo più promettente nel compito di sfruttarla? E ancora: è possibile selezionare i trade più promettenti su cui impegnarci, evitando il semplice buy-sell giornaliero a occhi chiusi?

Vedremo prossimamente se sarà possibile dare risposta a queste domande, per ora happy trading.

Rammento che le simulazioni qui descritte non sono trading-system, non sono strategie complete di speculazione e/o investimento ma solo alchimie matematiche utili a controllare l’andamento di presunte anomalie di mercato nel passato.
Sconsiglio caldamente i lettori dall’applicare le suddette regole nel trading reale, in particolare sui singoli titoli azionari che in ogni momento possono essere oggetto di default.
Sui mercati finanziari non esiste la certezza del guadagno e neppure la certezza di perdite limitate.

[quicksilver]

[f4f]

ben ritrovato Surcontre

[surcontre]

L’anomalia e i riferimenti bibliografici
Vediamo di descrivere con poche parole l’anomalia in esame: i mercati azionari hanno la tendenza di esprimere tutto (o quasi tutto) il loro rendimento nella porzione notturna, a mercati chiusi, lasciando rendimenti bassi ( a volte negativi) nella porzione diurna.

Perché questo accada non è chiaro: una possibile spiegazione sta nella percezione alterata del rischio overnight, che porta alcuni attori dei mercati finanziari a voler chiudere le posizioni a fine giornata. Essendo lo short tipicamente più problematico, avremo così una lieve pressione di vendite non giustificata da motivazioni economiche, seguita da un lieve aumento della pressione di acquisto in apertura il giorno successivo. Ciò provocherà un excess return, tipicamente di pochi basis point.

Naturalmente il fenomeno interesserà i titoli maggiormente scambiati dai trader retail, mentre sarà inesistente sui titoli ad alta capitalizzazione, generalmente negoziati da istituzioni finanziarie, come i 30 titoli del Dow, oppure le nostre ENI, ENEL, ect.
In pratica, se la spiegazione è corretta, i titoli candidati a mostrare rendimenti misurabili potranno essere individuati semplicemente tra quelli più scambiati (e più citati), anno dopo anno, dai piccoli trader che affollano le sezioni Piazza Affari o Mercato Italiano di questo e altri forum. Probabilmente sono loro a “caricare” alcuni titoli, particolarmente di “moda”, di inefficienze a volte sfruttabili economicamente.

Dal punto di vista accademico il fenomeno non è particolarmente indagato: anomalie di questo tipo non interessano la grossa industria del risparmio gestito, al massimo possono rappresentare dei mezzi per confutare la solita EMH, da parte di qualche giovane ricercatore universitario. Una verifica su ssnr.com usando la keyword ‘overnight’ mostra una decina di paper in tema, a chi volesse approfondire l’argomento suggerisco la lettura di:

Overnight Return and the Hidden Cost of Buying at the Open
H. Berkman et altri, 2011

Returns Differences between Trading and Non Trading Hours
M. Cliff et altri, 2008

Nel primo paper i ricercatori hanno misurato rendimenti notturni positivi, seguiti da reversal, su 13 anni di dati relativi ad azioni americane, trovando decisamente più attraenti i titoli preferiti dai trader retail.
Nel secondo, la verifica viene estesa, con i medesimi risultati, a tutto l’universo azionario americano, compresi indici, ETF e futures.
In questo terzo paper vengono prese in considerazione le relazioni (autocorrelazioni) tra spezzoni contigui di rendimento, trovando una buona relazione negativa tra il rendimento overnight e i precedenti rendimenti sunlight e overnight.

The Overnight Return: One More Anomaly
B. S. Branch

In pratica, tirando le somme, il fenomeno sembra essere esistito in USA negli ultimi 10-15 anni, anche se con rendimenti microscopici, mediamente indatti a superare i costi di transazione.

Volendo renderci conto dell’impatto dell’anomalia sugli indici azionari, proviamo a confrontare il buy-and-hold con ciò che potrebbe permettere, teoricamente e in assenza di costi di transazione, rimanere investiti solo nella porzione notturna della giornata.
Useremo due etf, con data iniziale dalla loro prima quotazione, come proxi dell’indice delle blue-chip italiane (ETFMIB in euro, negoziato nella nostra borsa) e come proxi dell’indice americano SP500 (SPY, in dollari negoziato al NYSE)



In entrambi i casi la linea blu rappresenta il buy-and-hold e i rendimenti overnight giornalieri medi (+0.12% nel caso ETFMIB, 0.05% nel caso SPY) non superano i costi di negoziazione, tenendo conto che gli etf non godono delle aste di apertura/chiusura, per cui alle commissioni bisogna aggiungere, anche per cifre modeste, spread ask/bid e slippage.
Risultati simili si ottengono su ETF e futures rappresentativi di mercati azionari di mezzo mondo mostrando un’anomalia statisticamente robusta ma del tutto insufficiente a essere impiegata as is nel trading.

Prossimamente verificheremo sulle blue-chip italiane, appartenenti al paniere FTSE-MIB, se il caso Fiat è isolato, se l’ipotesi di puntare sui titoli preferiti dai trader-online vale anche per i titoli negoziati nella nostra borsa e tenteremo di automatizzare il processo di scelta dei titoli.
Happy trading

[Skarso]

molto interessante, come tutto ciò che proviene dalla grande capacità divulgativa di Surcontre . . .
mi domando però, visti i risibili rendimenti ottenibili sui titoli che non superano i costi di transazione, se non sia il caso di spostare l’ attenzione sui futures dove sembra possibile ottenere un qualche profitto, magari sottoponendo a giusta revisione e critica quanto detto nel recente thread “TS Giorno e Notte” . . .

[antonio df]

c'e' qualcuno che puo' spiegarmi chi muove il mercato della borsa italiana dalla sua chiusura alla sua apertura ? O il prezzo dell'apertura viene deciso solo dall'asta ! In secondo luogo quando si compra/vende nelle aste di apertura o chiusura non si e' soggetti allo slippage? Se non lo fosse un rendimento diurno del 0,12% coprirebbe abbondantemente i costi di commissione ( 5 euro per un fib x2 sarebbe un 0,01% quasi ininfluente) perche' surcontre afferma che il rendimento non supera i costi di negoziazione ?! grazie

[zazen]

bentornato

[reef]

I due post di surcontre sono scritti con grande cura e lasciano poco spazio ai dubbi di interpretazione, almeno per quanto mi riguarda.

L'acquisto avviene in asta di chiusura e la vendita nell'asta di apertura successiva. Trattandosi di aste, non esistono spread e slippage. Il prezzo viene stabilito "sostanzialmente" incontrando la domanda con l'offerta. La descrizione è qui: Asta di Borsa - Borsa Italiana

E' affascinante il fatto che l'incontro di una moltitudine di domande e offerte, per certi titoli, determini un "microspread" sistematico tra l'apertura e la chiusura precedente. Anche se, come osservato da skarso e verificato dal sottoscritto, praticamente non ci sono margini per applicare questa tecnica con successo.

Gli spunti non mancano anche se, sui "titolini" dove la tecnica potrebbe avere maggiore successo, le quantità in gioco possono essere tali da condizionare le aste stesse (thanks skarso )

I futures o altri derivati permetterebbero di superare il problema, ma non mi è noto se esistano oggetti in grado di replicare esattamente l'andamento delle aste.

[antonio df]

Originalmente inviato da reef

I due post di surcontre sono scritti con grande cura e lasciano poco spazio ai dubbi di interpretazione, almeno per quanto mi riguarda.

L'acquisto avviene in asta di chiusura e la vendita nell'asta di apertura successiva. Trattandosi di aste, non esistono spread e slippage. Il prezzo viene stabilito "sostanzialmente" incontrando la domanda con l'offerta. La descrizione è qui: Asta di Borsa - Borsa Italiana

E' affascinante il fatto che l'incontro di una moltitudine di domande e offerte, per certi titoli, determini un "microspread" sistematico tra l'apertura e la chiusura precedente. Anche se, come osservato da skarso e verificato dal sottoscritto, praticamente non ci sono margini per applicare questa tecnica con successo.

Gli spunti non mancano anche se, sui "titolini" dove la tecnica potrebbe avere maggiore successo, le quantità in gioco possono essere tali da condizionare le aste stesse (thanks skarso )

I futures o altri derivati permetterebbero di superare il problema, ma non mi è noto se esistano oggetti in grado di replicare esattamente l'andamento delle aste.

thanks

[surcontre]

Un saluto tutti.
Anche se è corretto dire che non esista lo slippage nel caso di aste di apertura/chiusura (tutti avranno l'eseguito al medesimo prezzo, prezzo trasparente) esiste però il fenomeno equivalente dell'impatto che un ordine sostanzioso (rispetto al volume complessivo scambiato al prezzo d'asta) può avere sul prezzo finale.

Titoli come F, TIT, ENI etc. scambiano tipicamente in asta di apertura parecchi milioni di euro di controvalore, titoli Mid Cap come GCI, DLG, DAN (su cui l'anomalia overnight appare enorme) scambiano mediamente 10-30000 euro (a volte anche meno).
E' evidente come un ordine pure piccolo (da 5000 a 20000 euro) possa essere assorbito senza problemi nel caso delle blue-chip, mentre possa produrre effetti catastrofici se applicato al meglio a titoli a bassa capitalizzazione.
Happy trading